“现在的房(fáng)地产(chǎn)很难(nán)再出(chū)现像过去十年的系统性行(xíng)情。”思睿集团合伙人、首席经(jīng)济(jì)学家洪灏(hào)向《红周刊(kān)》表示(shì)，房(fáng)地(dì)产行业分(fēn)化的(de)愈加明显，让机构和投资者(zhě)的关(guān)注(zhù)度从板块(kuài)向单个标的(de)转移。上海利檀(tán)投(tóu)资董事长陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指出，从行业(yè)来看(kàn)，无论(lùn)是业(yè)绩，还(hái)是(shì)估值，房地产(chǎn)都已经双杀到了(le)最底部(bù)，而(ér)且是反复地杀到了底部(bù)，再往(wǎng)下(xià)的空间(jiān)已经不大了。

　　三(sān)道(dào)红线等(děng)指标

　　成挖掘(jué)个股阿尔法重(zhòng)要参(cān)考

　　那么如何寻找房地(dì)产个(gè)股的阿尔(ěr)法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房(fáng)地产赛道(dào)中(zhōng)进行选择(zé)，需要非常(cháng)小心，避免(miǎn)选了半天，标(biāo)的公司出现(xiàn)爆雷的情况。除(chú)此(cǐ)之外，洪灏(hào)指出，需要满足(zú)以下三个基(jī)准(zhǔn)：有大的国资背(bèi)景的、杠杆率较低的、此(cǐ)前没(méi)有踩过红线的。

　　他(tā)还表示，如果关(guān)注一下今年房地产的开发资金来源，可以发现，其实银行(xíng)的信(xìn)贷倾向(xiàng)是不太愿意给房(fáng)企(qǐ)贷款(kuǎn)的，房企的主要资金(jīn)来源来自(zì)新盘的销售。但今年新房的(de)销售情况相较(jiào)一般。再(zài)关注(zhù)一下，哪(nǎ)些房(fáng)企能从银(yín)行拿到钱(qián)，其实主要还是(shì)那些有国企(qǐ)背景(jǐng)的房企，民营房企(qǐ)相对比较困难，所以整个(gè)行业出现了一个很明显的(de)分化(huà)，无论是(shì)在销(xiāo)售，还是融资等各个(gè)方面都非常明显(xiǎn)。现在有(yǒu)国资背景的房企在资本市场表现相对较好，但没有国资背景的民营(yíng)房(fáng)企股(gǔ)价(jià)大(dà)多表现很一般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周刊》表示(shì)，在房(fáng)地产行(xíng)业内，我们(men)的(de)逻(luó)辑(jí)是，“寻找最(zuì)后的赢(yíng)家(jiā)”。而具体到如何(hé)挖(wā)掘，我(wǒ)们会特别重视企(qǐ)业的成(chéng)本优势，更具(jù)体一点(diǎn)，就(jiù)是它的净(jìng)借贷水平（净负(fù)债率）是不是行(xíng)业(yè)内的最低(dī)水平；利(lì)润率是不(bù)是行业(yè)内最高的；融资成本(běn)是(shì)否是行业内最低的；建安成本是否也是业(yè)内最低的；这些都是我(wǒ)们看重的一家房企的综合(hé)成本。

　　需要注意的是，能够同时满足上述(shù)条件(jiàn)的房(fáng)企并(bìng)不多。即(jí)便是在国央企中，仍有部分房企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶(è)化的(de)趋势(shì)。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据(jù)整理发现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城投(tóu)、中交地产(chǎn)、中国武夷等(děng)国央企“三道红(hóng)线”全(quán)踩。

　　除此(cǐ)之外(wài)，城(chéng)建发展、京投发展、光(guāng)明地(dì)产、云南(nán)城投、首开股份(fèn)、珠江(jiāng)股份、城投控股等国央企(qǐ)房企(qǐ)也踩了“三道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆(fù)辙

　　不难看出(chū)，即便是有着较(jiào)稳健特(tè)色的国央企(qǐ)房(fáng)企，其财务(wù)指标称得上完全健康的仍是少数。而更加值(zhí)得注(zhù)意多多担待是什么意思 多多担待是敬语吗的是，在(zài)2022年(nián)，不少(shǎo)国企，甚至地方国企开始大举(jǔ)扩张(zhāng)。而这无疑又进一步考验着国央(yāng)企的资金链情况。

　　对(duì)房企(qǐ)而(ér)言(yán)，扩(kuò)张速(sù)度的张弛有度尤为重要(yào)，节(jié)奏(zòu)把握准确，有助于(yú)房企储备优质“弹药”；但过于乐观(guān)的预(yù)判未来市(shì)场，以及过于激进的扩张拿地节(jié)奏也有可能让(ràng)房企重蹈(dǎo)此前的高(gāo)杠(gāng)杆(gān)覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配(pèi)置(zhì)的一家房企进行举例，它从(cóng)2018年(nián)开(kāi)始到2021年，连续4年的净借贷比例都(dōu)维持在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆比例。而到2022年，这家(jiā)房(fáng)企明显感(gǎn)觉到机会来了，其开始在一(yī)线(xiàn)城市进行大(dà)举拿地，净负债率也由此前的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接近三分之(zhī)一(yī)。与(yǔ)此同时，该房企新购入地块也实现(xiàn)了快速的开盘利(lì)用率，预(yù)计今年会(huì)有更多(duō)的(de)楼盘(pán)入(rù)市。像这(zhè)类(lèi)企业就符(fú)合“最后的赢家”的特点。一方(fāng)面，在(zài)于它(tā)本身(shēn)储(chǔ)备(bèi)了很多(duō)弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半(bàn)在一线城市，另外(wài)一半也(yě)主要集中在强二(èr)线(xiàn)和二线城(chéng)市；另一方面，它(tā)的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同(tóng)样提(tí)醒道，与之相反，有些房(fáng)企(qǐ)的扩张(zhāng)速度让人(rén)感觉又(yòu)回(huí)到了2016年(nián)、2017年，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的民营企业的影子。虽然说(shuō)，见到机会(huì)时要出手，但出手的章法仍要小心，如果负债率扩张得太(tài)快(kuài)，但未(wèi)来的两年市场没(méi)有想(xiǎng)象得那么好，可能(néng)会重蹈覆(fù)辙。

　　那么(me)如(rú)何来衡量一家(jiā)房企(qǐ)的扩张速度是(shì)否(fǒu)激进？陈昊扬(yáng)向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，主要(yào)还是看房企的(de)净负债率水平(píng)，在(zài)我(wǒ)看来，这个比例(lì)如(rú)果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了(le)。

　　不难看出(chū)，这一标准要比“三道红线”对房企的净负债率要(yào)求不(bù)得(dé)高于100％要更(gèng)加(jiā)严格(gé)。陈(chén)昊扬解(jiě)释，当前房(fáng)地产行业的复(fù)苏(sū)速度并没有那(nà)么快，所以要规避(bì)公司(sī)净(jìng)负债率提(tí)高到(dào)一个比较危险(xiǎn)的(de)水平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿(ná)地较(jiào)积极的房企梳理发现，中(zhōng)交地产、中国金(jīn)茂、华发股份、越秀地产、绿城中国、保(bǎo)利发展(zhǎn)等房(fáng)企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交地产净(jìng)负(fù)债率(lǜ)持续居高不下，在(zài)2020年至(zhì)2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的是，华润置地、中国海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团等房企在践行较积极的拿地(dì)策略的同时，也较好地(dì)控制了公司(sī)的扩(kuò)张速度与净(jìng)负债(zhài)率水平(píng)（见附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民(mín)营房企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际上(shàng)，他们是以同一筛选标准来看国央企与民(mín)营房企，但在各(gè)维度的(de)实际(jì)表现上，国央企确实会更胜一筹(chóu)。如国央企的(de)融资成本更低，融资渠道也(yě)更顺(shùn)畅(chàng)，能(néng)够做到想融(róng)就融(róng)，这样，国(guó)央企自然而(ér)然(rán)就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民营房企(qǐ)，机构更加看好国(guó)央企，但(dàn)这也(yě)并不意(yì)味着，民营(yíng)企(qǐ)业(yè)中就没有(yǒu)“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理(lǐ)发(fā)现，仍有少数(shù)民营房企同(tóng)样受到机构的(de)青(qīng)睐。比如，根(gēn)据2023年一(yī)季(jì)报，滨江集(jí)团的十(shí)大(dà)流通股东中(zhōng)新进了“中国(guó)工商银行股份有限公司－景顺(shùn)长城中国回报灵活(huó)配置混合(hé)型(xíng)证券投资基金(jīn)”“全国社保(bǎo)基金一(yī)一六组合”等(děng)。

　　除(chú)此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海阿(ā)巴马资产管理有限(xiàn)公司就长期持有(yǒu)滨江集(jí)团。根(gēn)据一季报，该资产公司的几(jǐ)只产品合计持有滨江集(jí)团9543万股(gǔ)，约占流(liú)通(tōng)A股(gǔ)的3.56％。

　　滨(bīn)江集(jí)团的(de)受青睐，和其自(zì)身的基本面表现存(cún)在一定关系。2020年以来的近三年时(shí)间，房地产市场整体在走“下(xià)坡路”，但作为杭州本(běn)土房企的滨江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团(tuán)在业绩表现、销售规模、新增土储、股(gǔ)价表现等多维度都表(biǎo)现了较(jiào)强(qiáng)的增长(zhǎng)势头(tóu)。

　　业(yè)绩方面，2020年(nián)～2022年(nián)期间(jiān)，滨江(jiāng)集团(tuán)扣(kòu)非归母净利润(rùn)依(yī)次(cì)为21.27亿(yì)元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实(shí)现同(tóng)比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据(jù)近(jìn)期(qī)发(fā)布的2023年一季报，今(jīn)年一季度，滨江集团更是实(shí)现了扣(kòu)非归(guī)母净利润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青(qīng)铜时(shí)代”仍(réng)能(néng)保(bǎo)持自(zì)身业绩(jì)的持续(xù)增长，和滨(bīn)江集团扎根杭(háng)州的战略布局(jú)关系密切。根据2022年年(nián)报，滨(bīn)江集团有近七成营收来自杭(háng)州地(dì)区，而在2021年，杭州地区(qū)的营(yíng)收比重只(zhǐ)占到近六成。近三年(nián)持续(xù)稳居(jū)杭州房企销售排(pái)名第一。

　　与此同时，滨江集团在(zài)杭州(zhōu)的土储补(bǔ)充(chōng)同样(yàng)较为积极，根据诸葛找房、住在杭州(zhōu)网(wǎng)数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金(jīn)额(é)依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持(chí)续(xù)稳居杭(háng)州的本土第一。

　　而滨江集团在杭(háng)州的(de)较突(tū)出表现，也让(ràng)滨江集团的房企排名(míng)迅速(sù)提升(shēng)。到(dào)2023年，滨江(jiāng)集团的(de)房企排(pái)名已冲进前十(shí)，根据中指数据，2023年前4月，滨江集(jí)团(tuán)实(shí)现销售额607.3亿元，位列房企(qǐ)第九位。

　　值得注意(yì)的(de)是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨江集团更(gèng)是迎(yíng)来多家机构的集中调研。滨江(jiāng)集团发布(bù)公告(gào)表(biǎo)示(shì)，公司(sī)于5月10日接(jiē)受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养(yǎng)老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链布(bù)局重点(diǎn)移至存量赛道

　　机构在(zài)下游家纺、家居(jū)、物(wù)业觅α

　　实际上房(fáng)地(dì)产开发(fā)只是房地产产业链上的中游环节，其上游主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建(jiàn)材、玻(bō)纤等材料供应(yīng)商，而(ér)下游应用行业主(zhǔ)要包(bāo)括中介(jiè)服务、家用电器、物业(yè)管理、家居用品。综合(hé)《红周刊(kān)》的(de)采(cǎi)访，房地(dì)产开发(fā)环节(jié)与(yǔ)上游材料端息息(xī)相关，新盘开(kāi)工(gōng)不足导(dǎo)致上游(yóu)不被看(kàn)好，机构寻觅个(gè)股阿尔法的(de)思路(lù)渐渐移至下游(yóu)。“中(zhōng)国房地产行(xíng)业在进入存量(liàng)房时代，所以(yǐ)对地产产业链，尤(yóu)其是(shì)偏消费(fèi)属性的家装家(jiā)居领(lǐng)域(yù)，我们相(xiāng)对看好，因为(wèi)居民保有的(de)住房规模越来越大，随着时间的增(zēng)加，内(nèi)装更新的需求也(yě)会越(yuè)来(lái)越多。美(měi)国过去的数据(jù)充分说明了(le)这(zhè)一点，在(zài)新房销售见顶之后(hòu)，家具消费的增(zēng)长却一直都很好。对于地产产业(yè)链(liàn)，我们相对看好和内装相关的行(xíng)业，例如消(xiāo)费建材(cái)、家居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根(gēn)据《红(hóng)周(zhōu)刊》对下(xià)游(yóu)细分(fēn)中相关赛道龙(lóng)头年内表(biǎo)现的(de)统计，目前暂居前(qián)两位的都是来自(zì)家(jiā)纺(fǎng)赛道的公司，它(tā)们分别是富(fù)安娜和水星家纺(fǎng)，特别是前(qián)者(zhě)在(zài)月线连收七(qī)根阳线的(de)基(jī)础上(shàng)，年(nián)内迄(qì)今涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前(qián)者为(wèi)例，富安娜主要(yào)从事纺织家居、睡眠家(jiā)居、生活类产(chǎn)品的(de)研(yán)发、设(shè)计、生产及销售，旗下拥有原创“富(fù)安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇(qí)智(zhì)”自有品牌。第一季(jì)度(dù)报告显(xiǎn)示(shì)，报告期(qī)内，富安娜(nà)实现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不(bù)过实现(xiàn)归属于多多担待是什么意思 多多担待是敬语吗(yú)上(shàng)市(shì)公(gōng)司股东(dōng)的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司(sī)一季报(bào)的十大流通股股东来看，能(néng)够发现(xiàn)该股早已成为基(jī)金重仓股的天下，彼时包括(kuò)公募(mù)的中欧价(jià)值发现、中(zhōng)欧潜力价值、工(gōng)银瑞信灵动价值、宝盈新价值和私(sī)募的明河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要强调的是(shì)，中(zhōng)欧的两只基金(jīn)都(dōu)是价(jià)值派基金经理(lǐ)曹名长(zhǎng)在(zài)管的产品，首季其(qí)同时重仓的房地产产业链股(gǔ)票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几(jǐ)年(nián)曾经风光一时的家(jiā)居板块也(yě)因疫情、消(xiāo)费(fèi)复苏进程缓慢等多(duō)因素一(yī)度沉寂，不过(guò)好(hǎo)在(zài)困境反转露(lù)出曙光(guāng)，家居板(bǎn)块中年内(nèi)表现最好(hǎo)的是志邦家居。同一(yī)时间段，该股年内上涨已经超过23％，从业绩来看，无论是(shì)营收还是归母净利润，公司都实现了同比双(shuāng)升。

　　从公司的十大流(liú)通(tōng)股股东来看，《红周刊(kān)》发(fā)现广发(fā)基金经理罗洋慧眼独(dú)具，一季报中(zhōng)他(tā)管理的广发策略优选(xuǎn)和广发安宏回报(bào)均(jūn)增加了持(chí)股，而这两只产品也(yě)成为(wèi)志邦家居十大流通股股(gǔ)东(dōng)中仅(jǐn)有的两只公募。有意思的是(shì)，他(tā)似(shì)乎对于定(dìng)制(zhì)家居类标的情有独(dú)钟，在另一(yī)家赛道公司(sī)金(jīn)牌(pái)橱柜中，他管理的全部三只产品均(jūn)登榜(bǎng)十大(dà)流通股股东，其也成为他的独(dú)门(mén)重(zhòng)仓股。

　　除(chú)去家(jiā)居家纺外，下(xià)游的物业股也越来(lái)越被机(jī)构(gòu)所(suǒ)青睐，不(bù)过这(zhè)类(lèi)标(biāo)的大多(duō)在香(xiāng)港上市，如何选择成为难题。对此，前(qián)述上海公募基金(jīn)经理举例(lì)分析(xī)：“物(wù)业服务(wù)不是一(yī)个高毛利的行业，挣钱很辛(xīn)苦(kǔ)，我选公(gōng)司(sī)还(hái)是希(xī)望挣的(de)是市(shì)场化应该(gāi)挣的钱，以我(wǒ)曾经买的绿城服务为(wèi)例，它在中高端楼(lóu)盘(pán)占比是比较(jiào)高的，每年到期的(de)合(hé)同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动(dòng)的大(dà)部(bù)分(fēn)项(xiàng)目到期之后，经过两三(sān)轮合(hé)同周期还能(néng)做到产品(pǐn)提价(jià)。”

　　“行业(yè)里真(zhēn)正能做到产(chǎn)品提价的公(gōng)司(sī)很(hěn)少，因为物业公司(sī)很容易一开(kāi)始是挣钱的，后(hòu)面(miàn)因为(wèi)保(bǎo)安这些固定人员成本的(de)年度增(zēng)长，不过服务没有(yǒu)特别(bié)好，客户没有(yǒu)那(nà)么满意，能做到提价难度(dù)是非(fēi)常大的(de)。但是该公司能在业内做到(dào)到期之后提价率(lǜ)比较高，这跟它的定位(wèi)和比较好的服务(wù)是(shì)有关系的。”他(tā)进一步强调。

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