5月13日，年内首(shǒu)只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公(gōng)告称(chēng)，其累计有效认购申请份额总额超过(guò)20亿份发行(xíng)上限，将启(qǐ)动比例(lì)配售。这则小公告体现出(chū)市场对这一“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实(shí)际上，近期(qī)围(wéi)绕着“中(zhōng)特(tè)估”的行情，市场关注度非常高(gāo)，5月15日(rì)首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际(jì)上，早在(zài)去年底及(jí)今年一季度(dù)，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情绪面、估值(zhí)方式(shì)等问题成为市场关注焦点(diǎn)，中国基金报采(cǎi)访(fǎng)多(duō)位投研人士，解(jiě)析(xī)“中(zhōng)特估”这些焦点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积极追(zhuī)捧。不仅(jǐn)华(huá)泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售(shòu)”情(qíng)况，今年场(chǎng)内多(duō)只“中字(zì)头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国(guó)央企(qǐ)主题基金发(fā)行，市场对此充满期(qī)待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上(shàng)报的央国企基金在排(pái)队入(rù)市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙(lóng)表示，央(yāng)企(qǐ)ETF发行在情绪上是构(gòu)成催化因(yīn)素的，近期银行(xíng)股大涨的(de)一个催化(huà)因(yīn)素就(jiù)是积极(jí)推(tuī)介相(xiāng)关央企ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题(tí)基金的申报(bào)发行，我认为(wèi)确实(shí)会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基(jī)本面(miàn)、资金面、政(zhèng)策(cè)面都在向(xiàng)好，下半年，中特估(gū)有可能独领风骚。”万家基(jī)金章恒更(gèng)是(shì)表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨振建就表示(shì)，近期(qī)密集申(shēn)报的国央(yāng)企主题(tí)基金主要涉及“股东回(huí)报(bào)”、“科(kē)技引(yǐn)领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的(de)布局可(kě)以(yǐ)更好(hǎo)支持央国企的估值重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为(wèi)行(xíng)情进一步(bù)上涨的催(cuī)化剂。去年(nián)以(yǐ)来(lái)公募基金发(fā)行整体(tǐ)平淡，近期(qī)多(duō)只国央企(qǐ)主题基金申报和发(fā)行，行情火热下将(jiāng)为市场带来增量资金(jīn)，有望推(tuī)动进一步(bù)上涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认(rèn)为，公募(mù)基金积(jī)极布局央国企主题基金，一(yī)方面(miàn)是因为新一轮(lún)深化国企改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概念，央国企上市(shì)公司(sī)的投资价值凸显，该主题的(de)基金(jīn)将为投资(zī)者提(tí)供(gōng)更丰富的工具以参(cān)与到央国企(qǐ)投资。另一(yī)方面(miàn)是(shì)落实公募基(jī)金行业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企改革，更好发挥公募基(jī)金服务资本(běn)市场改革、服(fú)务实(shí)体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标(biāo)的和板块带(dài)来增量资金，提升(shēng)交易(yì)活跃度，有望成为中(zhōng)特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结(jié)构性(xìng)行情(qíng)明显，中(zhōng)特估和人工智能(néng)成为两大明显(xiǎn)的主线，而新(xīn)能源(yuán)等前期热(rè)门赛(sài)道股冷却，在此背景下，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直(zhí)言，自己(jǐ)目前(qián)重(zhòng)点关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行业(yè)主要是央企或地方国资所在的(de)行业，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首先(xiān)是基于行业本(běn)身基本面在今年会有重(zhòng)大的向(xiàng)上变化的机会(huì)，比如火电，会受益于煤(méi)炭价(jià)格(gé)的(de)下跌，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券商，会受益(yì)于(yú)今年市场(chǎng)成交量的放大，盈利(lì)大幅(fú)增长等。同(tóng)时，随(suí)着国有(yǒu)企业改(gǎi)革(gé)的(de)推进，大概率这些(xiē)企业会进(jìn)入一个提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表示(shì)，中(zhōng)特估是过(guò)去5年10年改革(gé)的成果，是非常基本(běn)面(miàn)的，和(hé)他过去1至2年研究投资思路也(yě)非常吻合，为在(zài)下半年抓住这波中特(tè)估的(de)投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估的投资(zī)机会，判断中特估的(de)机(jī)会未来三年分(fēn)两个阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，第一阶(jiē)段也就(jiù)是今年以数字经(jīng)济和“一带一(yī)路”的主题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的(de)品种，将会迎来(lái)普(pǔ)涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题性机会消散(sàn)以后，基于顶(dǐng)层设计对国(guó)央经营管理(lǐ)价值导向变化，我们判(pàn)断经营成(chéng)果随之改变是一个(gè)慢(màn)变量，会在未来两年体现在每一个央国企(qǐ)的报表(biǎo)中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘(jué)公(gōng)司经(jīng)营层面可能发(fā)生显(xiǎn)著正向(xiàng)变(biàn)化的个(gè)股提前进行布局(jú)，比如医(yī)药和消费(fèi)等行(xíng)业。

　　其实一季(jì)报已(yǐ)经显露出不少基(jī)金在行动。国金证券(quàn)研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值(zhí)比例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持(chí)仓中，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股主动型(xíng)基金(jīn)持(chí)有股(gǔ)票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在(zài)偏股主(zhǔ)动型基(jī)金的(de)持(chí)仓(cāng)中，占(zhàn)比明显提高。上(shàng)述数据(jù)显示，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年一(yī)季(jì)报十大(dà)重(zhòng)仓股的(de)数(shù)据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估(gū)计了各基金主动(dòng)加(jiā)仓“中(zhōng)特估(gū)”概念股的市(shì)值占(zhàn)2022年末股票总市(shì)值比例，一(yī)季(jì)度(dù)超过30％的偏股主动型基金主动加仓(cāng)了“中特(tè)估”概(gài)念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在2022年(nián)末不持(chí)有“中特估(gū)”概念股，但在(zài)一(yī)季度买入(rù)。

　　不仅如(rú)此，中信(xìn)证券数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型(xíng)公募(mù)基金对港股(gǔ)央国企的持股(gǔ)市值比重(zhòng)达到2019年以(yǐ)来的新高(gāo)，港股(gǔ)央国(guó)企持(chí)股总市(shì)值占港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说(shuō)中国特色估(gū)值(zhí)体系，正深刻(kè)影(yǐng)响基金公司的(de)投研(yán)，落实(shí)到日常的投研流程和实(shí)践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专门(mén)构建国(guó)央企股票库。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金经理何(hé)龙就(jiù)介绍，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设(shè)计改变(biàn)研究员(yuán)过去对(duì)国央企(qǐ)的固定思(sī)维(wéi)，需要(yào)实地(dì)考察国央企，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意交流的契机，多花精(jīng)力去(qù)进行(xíng)跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研(yán)究员(yuán)将自己所(suǒ)覆盖(gài)行业(yè)的所有国央企构建专门的(de)股票库，并(bìng)进行长期跟(gēn)踪(zōng)，包括(kuò)考察其实地调研的的(de)成果(guǒ)，了(le)解国央企经营思路(lù)和财务导向的变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻(xún)找价值洼地(dì)，发现预期差(chà)。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估(gū)”有了更深(shēn)刻(kè)的认识：首(shǒu)先要认(rèn)识(shí)市(shì)场(chǎng)体制(zhì)机制、行(xíng)业产业(yè)结构、主体持续(xù)发展能(néng)力(lì)等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中(zhōng)特估(gū)”应该是在此基(jī)础(chǔ)上(shàng)构建的具有(yǒu)时(shí)代特征(zhēng)和中国(guó)特色、符合(hé)国家战略(lüè)导向(xiàng)的估值(zhí)体系(xì)，而不是(shì)简单(dān)套用国(guó)外的传(chuán)统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一(yī)种新的提法，但是这个概念所涉及到(dào)的行业和公司(sī)，一(yī)直在发(fā)生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常关注传(chuán)统产业(yè)的(de)变化(huà)，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等(děng)多个领域，因此也是一定能够抓住(zhù)中特(tè)估这波行情的(de)机(jī)会(huì)的。同(tóng)时(shí)，随着时(shí)局的变化，也(yě)在增(zēng)加相(xiāng)关行业的研究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外(wài)，创金合信基(jī)金(jīn)首席经(jīng)济(jì)学家魏凤(fèng)春表(biǎo)示(shì)，积(jī)极践行中(zhōng)国特色的(de)估值体(tǐ)系(xì)是资本市场使命(mìng)，投(tóu)资者需要学习领会并(bìng)针(zhēn)对(duì)原有的估值(zhí)体系(xì)进(jìn)行(xíng)改造(zào)，以适应现实的需要。明确该体(tǐ)系(xì)的框架是第一(yī)位(wèi)的工作，合理设置指(zhǐ)标(biāo)也非常重要，投资者的认可和实(shí)施是最终该体(tǐ)系能(néng)否具备长期价值的(de)基础。不过，他也(yě)提醒，人为的(de)拔估(gū)值是很大的认知误区，市(shì)场化(huà)认可是(shì)基本的常(cháng)识，不可(kě)误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略价值(zhí)

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企(qǐ)发展要符(fú)合国(guó)家战略发(fā)展发向，更需要(yào)承担(dān)社会公共(gòng)责任(rèn)等。而这些都应该(gāi)考虑进估(gū)值体系之中(zhōng)，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数(shù)受访的基(jī)金(jīn)经理认为，对于国央企的估值方式要(yào)充分体现企业的(de)社会价(jià)值与国(guó)家战略价(jià)值，目前已(yǐ)经形成(chéng)了(le)初(chū)步的企(qǐ)业(yè)社会价值一公里等于多少千米，一公里等于多少千米等于多少米评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承(chéng)担社会价值、符合国(guó)家战略(lüè)发展(zhǎn)的(de)价值？首要任(rèn)务就构建(jiàn)中国特色的价值(zhí)评价体系，改(gǎi)变从以私人股(gǔ)东权(quán)益出发，现金流(liú)折现为主要方法的(de)单(dān)一价值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系，充分体现企(qǐ)业(yè)的社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值。”博时基金指数与(yǔ)量化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言(yán)，近(jìn)年来(lái)国资委指(zhǐ)导(dǎo)国(guó)内团队对于中国(guó)特(tè)色(sè)ESG披露与(yǔ)评价(jià)体系不(bù)断探索，结合国际通用规则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价(jià)值评(píng)价体系，其(qí)中包括《企业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理王(wáng)帅也认为，“中特估”应该(gāi)是注重企业价值的可持(chí)续(xù)估值，要重视(shì)股(gǔ)东、员工(gōng)和(hé)社(shè)会责任等要素对企业稳(wěn)健成(chéng)长的(de)重大意义，重视稳定的现金(jīn)流(liú)、持一公里等于多少千米，一公里等于多少千米等于多少米续增(zēng)长的盈(yíng)利、科(kē)技创(chuàng)新对提升企业内在价(jià)值的(de)积极作用，这样有利于提(tí)高估(gū)值定价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等(děng)实务工(gōng)作中，都有成熟的量化指标可以使用(yòng)，包(bāo)括(kuò)净资产收益(yì)率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研(yán)发经(jīng)费(fèi)投(tóu)入强度(dù)等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金(jīn)经理李欣更细(xì)致分析(xī)在估值思维、估值结论(lùn)、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其(qí)包括产业链上下(xià)游(yóu)的衡量、全要素成(chéng)本等，以及在纵向和横(héng)向上的研究，强调(diào)政(zhèng)策优惠、产(chǎn)业发(fā)展、市场竞争力和(hé)可(kě)持(chí)续(xù)发展等(děng)各(gè)种因素与企业价(jià)值的关系。这些因素在(zài)对估值结(jié)论(lùn)和判断的影响(xiǎng)上(shàng)，也(yě)使(shǐ)得中国特色(sè)的(de)估值(zhí)体(tǐ)系与传统的估值(zhí)体系有所不(bù)同(tóng)。

　　“所以估值(zhí)思维的(de)变化，还有估值(zhí)结论(lùn)和估值判断的变化，都(dōu)是为了更(gèng)好(hǎo)地适应中(zhōng)国的(de)市场和经济特点，提供更精准、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示(shì)。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤(fèng)春直言，这需要在实践(jiàn)中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标(biāo)可以使用(yòng)。

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