王(wáng)剑，CFA

　　每次银行股跌至过度低估时，股(gǔ)息率相应提升，会(huì)吸(xī)引绝对收益资金买入，股价也逐步(bù)完(wán)成(chéng)筑底。

　　近(jìn)期(qī)，银行股已上(shàng)涨半(bàn)年，又一次因绝对收益资金追(zhuī)逐高(gāo)股息而上涨。

　　但事实上，银行(xíng)业(yè)经(jīng)营(yíng)层面(miàn)，也(yě)已经悄然发生一些向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银(yín)行

　　启动之谜

　　如(rú)果大家觉得银行(xíng)股是(shì)这几(jǐ)天才开(kāi)始上涨(zhǎng)，那么就大错(cuò)特错了。事(shì)实是(shì)：

　　银行股自2022年10月底(dǐ)见底之后，已(yǐ)经持续上(shàng)涨了足(zú)足半年(nián)时(shí)间(jiān)了……

　　这段时间(jiān)的银行股涨(zhǎng)幅(fú)达(dá)到27％，其中部分银行股涨幅甚(shèn)至达到50％以上，非常可观。当然，中(zhōng)间也不是一帆风顺，2022年10月(yuè)银行(xíng)股快速下跌后(hòu)，迅(xùn)速反弹。过完2023年春节(jié)后，却冲高回落，调整了近两个月时间，跌幅(fú)不大，不到10％。然后(hòu)于(yú)3月底开始上(shàng)涨，近期(qī)加速(sù)上涨。

　　这种事情并不是第一次发(fā)生。过去银行股(gǔ)的大行情，都是在悄(qiāo)无声息中默(mò)默(mò)上涨(zhǎng)的，因为银行股平时关注度并不高。等(děng)到因几(jǐ)根大线性(xìng)而吸引大家来关注时(shí)，已经涨幅(fú)不(bù)小了。

　　上一次类似的事情是2014年。或许(xǔ)经(jīng)历(lì)过的(de)人(rén)都能记得，2014年(nián)11月(yuè)，因(yīn)为一(yī)次比(bǐ)较(jiào)意外的“双降”（降息、降准），金(jīn)融股(gǔ)拔地而起(qǐ)。但在此之前，银行指标大约在3月见底，然后不声不(bù)响地开始(shǐ)回(huí)升，到11月时，8个(gè)月左右(yòu)时间，涨幅22％。

　　其他几(jǐ)次银(yín)行股见底(dǐ)，也有类似(shì)的(de)情况：没有明确利好，没(méi)有(yǒu)明确新闻，银(yín)行股却自己慢(màn)慢(màn)从底部(bù)爬起来了。

　　是(shì)谁先知先觉？

　　为(wèi)行(xíng)情归因并不容易(yì)，因为很难验证。如(rú)果(guǒ)确实没(méi)有实质性利好，那么(me)只能从(cóng)资金面去猜测：可能是估值便(biàn)宜到很多资金愿意出手了。由于银行(xíng)盈利能力非常稳(wěn)定(dìng)，估值低往往意味着股息率高。因为(wèi)：

　　ROE稳(wěn)定，分红率稳定(dìng)，PB越低(dī)则(zé)股息率越(yuè)高。

　　而若PB低至一定(dìng)水平时，股(gǔ)息率就(jiù)会非(fēi)常(cháng)诱(yòu)人。比如(rú)近年来，大行的ROE在10％以上，分红率30％左右(yòu)，PB一(yī)度低至0.5倍以(yǐ)下，那么计算出(chū)来的股(gǔ)息率高达6.6％，非常可观。

　　这就好比(bǐ)一只(zhǐ)票息率(lǜ)6.6％的可转债。如果(guǒ)盈利能力保持(chí)，则后(hòu)续每年收取6.6％的“利息”，如果股价上涨，还能(néng)享受资本利得。当然，如果股价再跌，或盈利能力（ROE）、分红率下降，则会遭(zāo)受损失。但由于ROE已在底部，近期很(hěn)难再降了(le)。因(yīn)此，这就(jiù)非常像一(yī)张可转债，其市价下跌时，会有个估值下限(xiàn)，即“债券价值”。

　　于是，其(qí)投资价(jià)值就出来了。如果(guǒ)这张(zhāng)“可转债”的票息率高到一(yī)定程(chéng)度，显著高过一(yī)些(xiē)资金的成本，那(nà)么(me)这些(xiē)资金自然愿意参与。

　　这样，银行(xíng)股就形成(chéng)一(yī)个隐(yǐn)形的“估(gū)值(zhí)底”，当估值低至(zhì)一定水平(píng)时，股息率诱人，就会有人参与(yǔ)。

　　当然，这个估值底在某些情况下会被打破，即因为一些负面因素的存(cún)在，导致(zhì)市(shì)场先生(shēng)觉得银行股的估值或盈利能力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在(zài)卖

　　因(yīn)此，银行股(gǔ)那种(zhǒng)悄(qiāo)无声息的底部，可能并没(méi)有什么实质利好，就是(shì)有些看(kàn)中股(gǔ)息率的资(zī)金(jīn)默默买入，把底(dǐ)部给买出来了。

　　这(zhè)是些(xiē)什(shén)么(me)样的(de)资金呢？

　　首先可以排(pái)除的就(jiù)是以股票(piào)型公募基金(jīn)为(wèi)代(dài)表的机构(gòu)投(tóu)资(zī)者。因(yīn)为(wèi)他(tā)们的考核要求是相对收益，因此在(zài)大多数时候，他们(men)不会因为股息率诱人(rén)而(ér)买(mǎi)入，他们的任(rèn)务是战胜(shèng)自己(jǐ)基金的(de)基准(zhǔn)，或者战胜可(kě)比基(jī)金(jīn)同仁。所以，即使股息率高，他们也很(hěn)难做出(chū)赚取股息率(lǜ)的决策，这不是他们的考核目(mù)标。

　　因此(cǐ)，银行股从底(dǐ)部开(kāi)始悄悄上涨的这段时间，公募基金参与很(hěn)低，这次(cì)也不例(lì)外。

　　从数据上也可验(yàn)证(zhèng)：从33家(jiā)银行股(gǔ)2022年(nián)底基金持仓比(bǐ)重来看(kàn)，比重越低，期间(jiān)（过去(qù)半年，后同(tóng)）涨幅越(yuè)大，比重越高(gāo)则(zé)涨(zhǎng)幅(fú)越小。

　　除了公(gōng)募基金，其他类似考核的机构投资者也是类似。

　　从数据上看，我(wǒ)们确实(shí)看(kàn)到，2023年第一季度较(jiào)上年(nián)末，大部(bù)分A股银行股的(de)基金持仓比例(lì)是下降的，有些个股甚至降幅不小。

　　（一(yī)季度基(jī)金(jīn)持股比(bǐ)重降幅；单位：个百分(fēn)点；来源：WIND）

　　回顾(gù)第一季度，银行指(zhǐ)数走了个过山车，先是(shì)上涨(zhǎng)，然后(hòu)春节(jié)后下跌(diē)（这段时间刚好是人工智能(néng)概念股大涨(zhǎng)，因(yīn)此机构投资(zī)者有可能是卖出银(yín)行等股票，换仓(cāng)至计算机股(gǔ)票）。到了4月初，人工智(zhì)能等(děng)板块(kuài)行情回落后，银行股自然堂雪域精粹适合什么年龄，自然堂紫色和蓝色哪个好重拾升(shēng)势，且涨幅加速。春节后(hòu)的(de)这段时(shí)间，银行股(gǔ)刚好和人(rén)工(gōng)智能走出了一(yī)个完美的“对称”走势。

　　而其他投资者，比如(rú)个(gè)人(rén)、外资、自(zì)营、保险、资管等，则可能是买入(rù)的。因为这些资金不考核相对收益(yì)，更多的是追求绝对收益(yì)，因此有可能是高股息股(gǔ)票的青睐者。

　　而决定他们(men)买入(rù)的因素中，资金(jīn)成本应(yīng)该是(shì)个重要(yào)因素。目前，我国(guó)近期市场利率较低、资金充沛，其他(tā)可替(tì)代的投资机会较少，因此股息率显得诱人。同(tóng)时，美国加息(xī)接近尾声，他(tā)们(men)的资(zī)金成(chéng)本也有望(wàng)下行，我(wǒ)国(guó)高(gāo)股息股票也有吸引力。

　　然(rán)后我(wǒ)们通(tōng)过数(shù)据来加以验证。

　　从2023年一季(jì)度情况来看，外(wài)资确实(shí)在买入(rù)大行，并且数量还不少。不过(guò)保险资金却是有进有出，这一点有点与我们预期(qī)不符。基金主要在卖出。此外，还有些一般法人、其他投资者在(zài)买入(rù)。

　　（一季(jì)度(dù)各类(lèi)投资者(zhě)持股变化(huà)数；单位：亿股；来(lái)源：WIND）

　　整(zhěng)体(tǐ)而(ér)言，结论大致成立(lì)，即：在银行(xíng)股(gǔ)估值极低的(de)时候，追(zhuī)求绝对收益(yì)的(de)资金买入了高股息率(lǜ)的个股。

　　从散(sàn)点(diǎn)图上也可以清晰看到这(zhè)一(yī)点(diǎn)：

　　因此，这次行情，和历史上很多次(cì)银行底部启动一样，很可能是(shì)青睐(lài)高股(gǔ)息率的资金，买入低(dī)估值(zhí)、高股(gǔ)息率的银行股(gǔ)。而他们的口味(wèi)与公募基金(jīn)刚好是相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以上分析，说明(míng)了过去半年的银行股行情，是(shì)追求(qiú)绝对收益的(de)资金，买入了高股(gǔ)息率的银行股。眼下(xià)，很多银(yín)行股股息率依然较(jiào)高(gāo)，而资金面(miàn)依然宽松(sōng)，那么这些高股息率(lǜ)股(gǔ)票(piào)对绝对收益资金依然是有吸引力的。

　　那(nà)么(me)在银行业的经营层面，有没有实(shí)质变化呢(ne)？

　　我们在(zài)3月曾经提出，过(guò)去三年期间的一些特殊政(zhèng)策，已经出现调整的迹象，银(yín)行业将要进(jìn)入新的(de)均衡格局(jú)。比如，在普惠(huì)小微领(lǐng)域，过去几年(nián)大行承担了一些监管要(yào)求，每年普惠小微信贷的增长非常快，投(tóu)放(fàng)利(lì)率(lǜ)很低，这对小微(wēi)金融市场格局造成(chéng)了较大影响，尤其是对一些原来从事小微(wēi)业务的中小银行造成(chéng)压力。

　　【深(shēn)度】大小行小微金融逐步达到新均衡

　　而(ér)在4月27日，银保监会办公厅发布《关(guān)于2023年加力提(tí)升(shēng)小微企业金(jīn)融服务(wù)质量的通知》（银(yín)保监(jiān)办发〔2023〕42号），对工作要求(qiú)有(yǒu)了一些调整。比(bǐ)如，不(bù)再提(tí)“两增”（指单户(hù)授信总额1000万元以下小(xiǎo)微企业贷款同比增速不低于各项贷款同比增(zēng)速，有贷款(kuǎn)余额的户(hù)数不低于上(shàng)年同期水平）要求，不再(zài)刚性要求降低小微信贷利率，而是要求“合理确定贷款利率”，不再提“应延尽延(yán)”。

　　除了(le)小微金(jīn)融领域，其他方面的(de)工作要求也陆续从过(guò)去(qù)三年的阶段性政(zhèng)策，慢慢回归至常态化。

　　而银行(xíng)业这几年由(yóu)于净息差显著回落，盈利(lì)能力也渐(jiàn)渐接(jiē)近合理利润底线。因为银(yín)行业(yè)需(xū)要留(liú)存一定的(de)利润用于补充资本，进而支(zhī)持下一期的信贷投(tóu)放，因此利润并不是越低越好，需要维持一个合理利(lì)润。而目前盈利能力(lì)已经接近这一底(dǐ)线，所以政策也会相应调整了。

　　【随笔】什么是银行(xíng)的合(hé)理利润(rùn)和(hé)合理息(xī)差

　　可见，行业的一些情(qíng)况已经悄悄(qiāo)发生(shēng)变化(huà)了。

　　那么，有没有一种可能：那些(xiē)买入高股息股票(piào)的投资(zī)者中(zhōng)，真(zhēn)有些先(xiān)知先觉者，已经(jīng)嗅到了不一样(yàng)的味(wèi)道？

　　本文为(wèi)金融业研究方法探讨(tǎo)。本文不是(shì)证券(quàn)研究报告，不构成任何投资建议，涉及个股也仅为举(jǔ)例或陈述事(shì)实之用，不代表我们对(duì)他们的(de)证(zhèng)券或产品(pǐn)的推荐。具体投资建(jiàn)议请(qǐng)参(cān)考我(wǒ)们的研究报告。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 自然堂雪域精粹适合什么年龄，自然堂紫色和蓝色哪个好