来源：梁中华宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联(lián)储如期加(jiā)息25BP，并按计划(huà)缩表。坚持加息的关键仍是通胀压力太大。

　　本次美联(lián)储声(shēng)明(míng)较3月有何变化？第一，重申经济依(yī)然稳健(jiàn)，表(biǎo)述修改为“一季度经济(jì)温和增长(zhǎng)，就业强劲，失业(yè)率在低(dī)位”。第二，重申美(měi)国(guó)银行稳健(jiàn)，明(míng)确银行风险导致(zhì)家庭和企业信贷的收紧。第三，重申通胀压(yā)力(lì)，“通货(huò)膨胀仍然很高，委员(yuán)会仍然(rán)高度关注(zhù)通货膨胀风险”。第四，修(xiū)改货币政策表述，重申“委员(yuán)会(huì)评(píng)估(gū)货币政策的滞后(hòu)影响”，删除(chú)“委员会预计一些额外的政(zhèng)策紧缩可能是适(shì)当的”。

　　鲍威尔有何(hé)表态？关于经济，认为(wèi)经济可能(néng)面临来自紧缩信(xìn)贷(dài)的阻力(lì)，其影响还需要(yào)时(shí)间来(lái)体现；预计美国经济温和(hé)增长，有可(kě)能避免衰退，或者是温(wēn)和衰(shuāi)退。关于加息(xī)，本次加息依然是共(gòng)识；认为原则上不(bù)需(xū)要利率提高那(nà)么高，正在(zài)评(píng)估是否(fǒu)达(dá)到限制性水平，认为或(huò)已经(jīng)达到(dào)（或(huò)已经(jīng)接近(jìn)达到）。关(guān)于(yú)降息，强调劳动力市场在(zài)走弱，但依(yī)然(rán)强劲，薪资水平仍高；通胀有所(suǒ)缓和，但依然(rán)高企，远高于(yú)目标，降低通胀仍需(xū)较长时(shí)间，当前降息并(bìng)不合适(shì)。关(guān)于银行和债务上(shàng)限，强调地区性银(yín)行发挥非(fēi)常(cháng)重(zhòng)要的作用，不希望大型银行进行大规模收购(gòu)，银(yín)行业总体上有所改(gǎi)善，美国银行系统健康且具(jù)有弹性。强调应及时(shí)提高债务上限。

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　　如期加(jiā)息25BP

　　如期加息(xī)25BP。2023年(nián)5月3日，美联储(chǔ)5月(yuè)FOMC会议(yì)决定(dìng)加息25BP，上调联邦(bāng)基金利率区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的高点。此外，上调准备金余额(é)利率（IORB）至5.15％，上调隔(gé)夜(yè)逆(nì)回购利率（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调主要信贷利率至5.25％，上调(diào)隔(gé)夜回购(gòu)利(lì)率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继续减持美(měi)国(guó)国(guó)债、机构(gòu)债务(wù)和机构抵押贷(dài)款支持证券，上限为950亿(yì)美(měi)元（600亿美元(yuán)国债和350亿美元MBS）。

　　我们认为(wèi)，美联储坚持加(jiā)息的关键仍在于通胀压(yā)力较(jiào)大。例如(rú)，3月美国核(hé)心(xīn)通(tōng)胀季调环比仍在(zài)0.4％的高位(wèi)，且(qiě)已经连续4个月处于高(gāo)位(wèi)；核(hé)心(xīn)通(tōng)胀年化同比(bǐ)也仍在(zài)4.9％，边际上并没(méi)有明显降温。本轮加息是(shì)80年代以来最快的一次(cì)，10次便(biàn)累计(jì)加息(xī)500BP。

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　　加息(xī)或将结(jié)束

　　从声明来看，与(yǔ)2023年3月相比有哪些变化？

　　关于经济方面，重申(shēn)经济依然稳健。不过表述(shù)修改为(wèi)“1季度经济活动以适度的速(sù)度增长，最近几个月就业增长强劲(jìn)，失(shī)业率(lǜ)保持在(zài)低位(wèi)”。

　　关(guān)于通胀方面，重申通胀压力。“通货膨胀仍然很(hěn)高”、“委(wěi)员会仍然高(gāo)度(dù)关注通货(huò)膨胀风险”、“致力于(yú)恢复2％的通胀目(mù)标”。

　　关于加息方面，或将停止(zhǐ)加息。重(zhòng)申委员会将评(píng)估(gū)货(huò)币(bì)政策的滞(zhì)后(hòu)影响，“在确定额外的政策紧(jǐn)缩(suō)在(zài)多大程(chéng)度上适合于(yú)随着时间的推(tuī)移将(jiāng)通货膨胀率恢(huī)复到2％时，委员会将考虑货(huò)币政(zhèng)策的累(lèi)积紧(jǐn)缩，货币政策影响经济活(huó)动和通(tōng)货膨胀的滞后，以(yǐ)及经济(jì)和金融(róng)发(fā)展”。重(zhòng)点是删除(chú)了(le)“委员会预计，一些(xiē)额(é)外(wài)的政(zhèng)策(cè)紧缩可能是(shì)适当(dāng)的，以实(shí)现一种货币(bì)政策立为党和人民的事业奋斗终身还是奋斗终生，奋斗终身还是奋斗终生的意思场”，表明美联储加息或(huò)将结束。

　　关于(yú)银行风险，重(zhòng)申美国银行稳健。“美(měi)国银行体(tǐ)系稳健且富有弹性(xìng)”；明确银行风险导致了家庭和企业(yè)信(xìn)贷(dài)的(de)收紧(jǐn)（上一次(cì)表(biǎo)述为(wèi)“可能(néng)”），重申这对经(jīng)济、就业和通胀的影响存在不(bù)确定性，“家庭和企业信贷条件收紧可(kě)能会拖累经(jīng)济活(huó)动、就业和(hé)通(tōng)胀，这(zhè)些影响(xiǎng)的程度(dù)仍不确定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于经济，仍(réng)期待(dài)“软(ruǎn)着陆”。美联储主席(xí)鲍(bào)威尔认为，经济可能面临来自紧缩信贷的阻力，其影响还需要时间来体(tǐ)现（尤(yóu)其(qí)是(shì)住房和投资领域）。不过(guò)明确指出，如果(guǒ)美(měi)国出现经济衰退，希望是温(wēn)和(hé)的；强调，美国可(kě)能会出现轻微的经济衰退。

　　关于加息(xī)，或已经(jīng)达到限制性水平(píng)。美联储在3月议(yì)息会议(yì)时，就已经在讨(tǎo)论停止加息的问题；不过，鲍威(wēi)尔(ěr)指出(chū)本次(cì)加(jiā)息依然是共识，所(suǒ)有人全票通过，一(yī)些政策制定(dìng)者谈到停止(zhǐ)加(jiā)息，但不是(shì)本次会(huì)议。

　　对于未来(lái)利率终点的问题，鲍威尔认为原则上不需要利率提(tí)高那么高，正在评估是否达到限制(zhì)性(xìng)水(shuǐ)平，认为或已经达(dá)到了限制(zhì)性水平（或已(yǐ)经(jīng)接近(jìn)达到），也(yě)就意味(wèi)着也许可以暂停加息(xī)了。后续政策变化的关键仍是审视数据，尤其(qí)是通胀(zhàng)。

　　关于降(jiàng)息，当前(qián)并不合(hé)适。鲍威尔强(qiáng)调，美国劳动力市场在走弱，但依然(rán)强劲，失业率仍在(zài)低位，薪资水平仍高，高(gāo)于2％的通胀(zhàng)水平(píng)。整(zhěng)体通胀有所缓和，但依然高(gāo)企，远高于目标水(shuǐ)平，降低(dī)通胀仍需较长时间，当(dāng)前降(jiàng)息并(bìng)不合适。

　　关于银(yín)行风险，鲍威尔强调地区性银行发(fā)挥非常重要的作用，不希望大型银行进行(xíng)大(dà)规模(mó)收购，银(yín)行业总体上(shàng)有所改善，美国银行(xíng)系统健康(kāng)且(qiě)具有弹性。银行(xíng)危机的影(yǐng)响(xiǎng)程度目(mù)前尚不确定。

　　关(guān)于债务上限(xiàn)风险，鲍威(wēi)尔(ěr)强调应及时提高债(zhài)务上限(xiàn)，如果没(méi)有达(dá)成债务协议，经(jīng)济后果“高度不(bù)确(què)定”。此前，美国财(cái)政部长耶伦也强调，如果国(guó)会不尽早采取(qǔ)行动提(tí)高债务上限(xiàn)，美国可能最早于6月1日出现债务违约(yuē)。

　　由(yóu)于美联邦政(zhèng)府触及31.4万亿美元的法定(dìng)举债上限，美国财政部于(yú)今(jīn)年1月宣(xuān)布采取特别措施，避免联邦(bāng)政(zhèng)府发生(shēng)债务(wù)违约(yuē)。美国国会(huì)预算办公室5月1日发(fā)布的(de)最新(xīn)报(bào)告显示，美国在6月初耗(hào)尽(jǐn)资金的风险较之前(qián)更高(gāo)。

　　往(wǎng)前看，美(měi)国银(yín)行风险演变成系统(tǒng)性风险的(de)概率或(huò)有限，但中小银行破产或(huò)依然会出现(xiàn)。目前市场依然预(yù)期美联储(chǔ)6-7月维持利率水平不(bù)变(biàn)，9月(yuè)开始降(jiàng)息（概率达70％），年内至(zhì)少降(jiàng)息(xī)50BP（概(gài)率达90％）。我们认为，美国经济(jì)虽在(zài)下(xià)滑，但依然有韧性；美国通(tōng)胀压力仍(réng)大，年内降息概率(lǜ)或(huò)较低(dī)。

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