5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份(fèn)额总额超过20亿份发行上(shàng)限(xiàn)，将启动比(bǐ)例配售。这则小公告体现(xiàn)出(chū)市场对这(zhè)一“中特(tè)估(gū)”主题的追捧(pěng)力(lì)度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中(zhōng)特估(gū)”的行(xíng)情(qíng)，市场关(guān)注(zhù)度非常高，5月15日首(shǒu)批(pī)3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一(yī)波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早(zǎo)在去年底及今年(nián)一季度，一(yī)些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金(jīn)面、情绪面(miàn)、估值方(fāng)式等问题成为市(shì)场关注焦(jiāo)点，中国基金(jīn)报采访多位投研(yán)人士，解析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追(zhuī)捧。不仅(jǐn)华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配(pèi)售”情况，今年(nián)场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金发行，市场对此充满期待，如5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续(xù)跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代(dài)能源(yuán)等(děng)ETF也将获(huò)批发(fā)行，更有扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估(gū)”行情的催化剂(jì)。

　　融(róng)通(tōng)红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因(yīn)素的(de)，近期(qī)银行股大涨的一个催化因素就是(shì)积极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和(hé)诸多(duō)主题基金的申报发行，我认为(wèi)确(què)实会(huì)成为引爆行情的催化(huà)剂，基(jī)本面、资(zī)金(jīn)面、政策面(miàn)都在(zài)向好，下(xià)半年，中特估有(yǒu)可能独领风骚(sāo)。”万家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量化投资(zī)部基金(jīn)经理杨(yáng)振建(jiàn)就表示(shì)，近(jìn)期密集申报的国(guó)央企主(zhǔ)题(tí)基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这(zhè)样的布局可以更(gèng)好支持央(yāng)国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为(wèi)行情(qíng)进一步上涨的(de)催化剂。去年以来公募(mù)基金发(fā)行整(zhěng)体平(píng)淡，近(jìn)期(qī)多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金申(shēn)报和发行(xíng)，行(xíng)情火热下(xià)将为(wèi)市场带来(lái)增量资(zī)金(jīn)，有望推动进一(yī)步上涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基金积(jī)极布局央国(guó)企主题(tí)基金，一方面是因为新一轮深化(huà)国(guó)企改革的(de)大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上市(shì)公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基(jī)金(jīn)将为投资者提供(gōng)更丰(fēng)富的工具(jù)以参与到(dào)央国企投(tóu)资。另一方(fāng)面(miàn)是落实公(gōng)募基金行(xíng)业高质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募(mù)基金服务(wù)资(zī)本(běn)市场改革、服(fú)务实体经济(jì)和国家战(zhàn)略的(de)作用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)为央企相关(guān)标的(de)和板块带(dài)来增量资(zī)金，提(tí)升交易活跃(yuè)度，有望成(chéng)为(wèi)中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结(jié)构性(xìng)行(xíng)情明显，中特估(gū)和人工(gōng)智能成为(wèi)两(liǎng)大(dà)明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源等前期热门赛道股(gǔ)冷却，在此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经理开始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金经理章恒直言，自己(jǐ)目(mù)前(qián)重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商(shāng)、军工，这(zhè)三大行业主要是央企或(huò)地方(fāng)国资(zī)所在(zài)的行业(yè)，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在(zài)今(jīn)年(nián)会有重大(dà)的向上变化的机(jī)会，比如火电，会受益于(yú)煤炭(tàn)价格的(de)下跌，扭亏为(wèi)盈；券(quàn)商，会受益于今年市(shì)场成交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随(suí)着国有企业改革的推进，大概率这些企业会进入一个提质增效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是(shì)过去5年10年改革的(de)成果，是非常基(jī)本(běn)面(miàn)的，和他过去1至2年研(yán)究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会做(zuò)好了准备(bèi)。

　　“去年年底已(yǐ)开(kāi)始重视中特估的投资(zī)机会，判断中特估的(de)机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙表示(shì)，第(dì)一阶段也就是今年以数字经济(jì)和“一(yī)带一(yī)路”的主(zhǔ)题普涨性机会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的(de)品种，将会迎来普(pǔ)涨性的(de)机会(huì)。第二阶段(duàn)是未来两年(nián)，在主题性机会消散(sàn)以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价(jià)值(zhí)导(dǎo)向变化，我们判断经营成果随之改变是(shì)一个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现(xiàn)在每(měi)一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强(qiáng)调，目前在挖掘公司(sī)经营层面可能发生显(xiǎn)著正向变化的(de)个(gè)股提前进行布局(jú)，比如医(yī)药和消费等行(xíng)业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在(zài)行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基(jī)金持(chí)有股(gǔ)票市值比(bǐ)例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓(cāng)中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主动型基(jī)金持有(yǒu)股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动(dòng)型基金的持仓中(zhōng)，占(zhàn)比明显(xiǎn)提高。上述数据(jù)显示，根据偏股主动型基(jī)金2022年(nián)报及2023年一季报十大(dà)重仓股的数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估(gū)计了各基金(jīn)主动加仓“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)的市值(zhí)占2022年末股票总市(shì)值比例，一季度超过30％的偏股主动型基(jī)金主动加仓(cāng)了“中特估”概(gài)念股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末不持有“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统计也(yě)显示(shì)，一(yī)季度主动偏股型公募基(jī)金对港股(gǔ)央国企的持(chí)股市值比(bǐ)重达(dá)到2019年以(yǐ)来的新高(gāo)，港股央国(guó)企持股(gǔ)总市值占港股(gǔ)持(chí)股(gǔ)总(zǒng)市(shì)值(zhí)的比(bǐ)重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大力(lì)量？

　　构(gòu)建国央企专(zhuān)门的(de)股票(piào)库

　　可以说(shuō)中国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金(jīn)公司(sī)的(de)投研，落实到(dào)日常的投研流程和实践之中，不少(shǎo)基金公(gōng)司在(zài)加大投(tóu)研力量(liàng)，更有(yǒu)专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙就介绍(shào)，一(yī)方面，从(cóng)顶层设(shè)计改变研究员(yuán)过去对国央企的固(gù)定思维，需要实地考察国(guó)央企，并且需要利用当前(qián)国(guó)央(不可名状的意思解释一下，不可名状 的意思yāng)企(qǐ)愿意(yì)交流的契(qì)机(jī)，多(duō)花精(jīng)力去进行跟踪发现(xiàn)变化(huà)。

　　另一(yī)方面，融通基(jī)金在(zài)行(xíng)动上(shàng)，要求研究员将自己所(suǒ)覆(fù)盖行业的所有国央企构建专门(mén)的股票库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察其(qí)实地调研的的成果，了解国央企经营思路和财(cái)务导向(xiàng)的变化，结合行(xíng)业趋势和特(tè)征，寻(xún)找价值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务(wù)总监王帅也(yě)谈(tán)到“认识”上的重视。他表示，通(tōng)过(guò)深入(rù)学习，对“中特(tè)估”有了更深刻的认识：首先要(yào)认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力等(děng)方面所(suǒ)体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段特征，“中特估”应该是在此(cǐ)基础上构建(jiàn)的具(jù)有时代特征(zhēng)和(hé)中国特色(sè)、符合国(guó)家战略导向的(de)估值体(tǐ)系，而(ér)不(bù)是(shì)简单(dān)套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一(yī)种新的(de)提法，但(dàn)是(shì)这(zhè)个(gè)概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一(yī)直在发生的变化。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万家基金一直(zhí)非常关注传统产业(yè)的变(biàn)化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等(děng)多个领域，因此也是一定能够抓住中(zhōng)特估这波行情的机会(huì)的。同时(shí)，随着时局的变化，也在增加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信(xìn)基(jī)金首席经济(jì)学家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积极践行中国特色(sè)的估值体系是资本市场(chǎng)使命，投(tóu)资者需要学(xué)习领会并针对原有的(de)估(gū)值体系(xì)进行(xíng)改造，以适(shì)应现实(shí)的需要(yào)。明确该体系的框架(jià)是(shì)第一位的工作，合理设置指(zhǐ)标也(yě)非常重要(yào)，投资者的认可(kě)和实施是(shì)最终该体系能否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也提(tí不可名状的意思解释一下，不可名状 的意思)醒(xǐng)，人为的(de)拔估值(zhí)是很大的认知误(wù)区(qū)，市场(chǎng)化认可是基本的(de)常(cháng)识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战略价值(zhí)

　　新(xīn)估值方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民经(jīng)济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等(děng)。而这些都(dōu)应该考虑(lǜ)进估值体系之中，也(yě)引发市场关注。

　　多(duō)数受访的(de)基(jī)金(jīn)经理(lǐ)认为，对于国央企的估值方式要充分体现企业的社会价值与国家战略价值，目前已经(jīng)形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何(hé)定价国有企(qǐ)业承担社会价值(zhí)、符合国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)发展的价值？首要任务就构建(jiàn)中国特色的(de)价值评价体系(xì)，改变从以(yǐ)私人(rén)股东(dōng)权益出发，现金流折现为主要方(fāng)法的单一价值(zhí)估值(zhí)体系，转(zhuǎn)向社会整体价值观念、纳(nà)入中(zhōng)国特色的ESG评价(jià)体系，充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价(jià)值。”博时基金(jīn)指数与量(liàng)化投资部(bù)基(jī)金经理杨振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资委(wěi)指导(dǎo)国内团队对于(yú)中国特色ESG披(pī)露(lù)与评价体系(xì)不(bù)断探索，结合国际通用(yòng)规则，目(mù)前已经形(xíng)成了初步(bù)的(de)企业社会价(jià)值评价体系(xì)，其(qí)中包括《企业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监、基金(jīn)经理王(wáng)帅(shuài)也(yě)认为，“中特估”应该是(shì)注重企业价值的(de)可持续(xù)估值，要(yào)重视股东、员工和社(shè)会(huì)责任等要素对企(qǐ)业稳健成(chéng)长的重大意义，重视稳定(dìng)的现(xiàn)金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创(chuàng)新(xīn)对提(tí)升企业内在价值的积(jī)极作用，这样有(yǒu)利(lì)于(yú)提高估值定价(jià)模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务工(gōng)作中(zhōng)，都有(yǒu)成熟(shú)的量化指标可以使用，包括净资产(chǎn)收益(yì)率、营(yíng)业现(xiàn)金比率、资产负债率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融(róng)精选基金经理李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估(gū)值判断上有变化，尤其是估值的方(fāng)法和指标上，他认(rèn)为其包括产业链上下游(yóu)的(de)衡量、全要素(sù)成本等，以(yǐ)及在纵(zòng)向(xiàng)和(hé)横向上的研(yán)究，强(qiáng)调政策优惠、产业发展、市场竞争力(lì)和可持续发展等(děng)各种(zhǒng)因素(sù)与企业价值(zhí)的(de)关系。这些(xiē)因(yīn)素(sù)在(zài)对(duì)估值结论和判断的影响上，也使(shǐ)得中国特(tè)色(sè)的估值(zhí)体系与传(chuán)统的估(gū)值体(tǐ)系(xì)有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的(de)变化，还有估值结(jié)论和(hé)估值判断的变化，都(dōu)是为(wèi)了更好地(dì)适应中国(guó)的市场和经(jīng)济特点(diǎn)，提(tí)供更(gèng)精准、更合理的企业估值(zhí)信息(xī)。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春直言，这(zhè)需(xū)要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认(rèn)的指标可(kě)以使用。

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