5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利(lì)ETF发布(bù)公(gōng)告称，其累计有效认购申(shēn)请(qǐng)份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小(xiǎo)公(gōng)告(gào)体现出市场对这一(yī)“中特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情(qíng)，市(shì)场关(guān)注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企(qǐ)回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的(de)催化(huà)剂(jì)。实际上(shàng)，早在去年底及今年一季度(dù)，一些基金经理开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面(miàn)、估值方(fāng)式等问题(tí)成为市场关注焦(jiāo)点，中国(guó)基金报采访(fǎng)多位投研人(rén)士(shì)，解(jiě)析“中(zhōng)特估”这些(xiē)焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中(zhōng)特估”主题积(jī)极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续(xù)有多只国央企(qǐ)主题(tí)基金发行，市场对此(cǐ)充满(mǎn)期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪(zōng)央企科(kē)技引领、央企现代(dài)能妥帖还是妥贴，妥帖和妥帖哪个正确源(yuán)等ETF也(yě)将(jiāng)获批发行，更有扎(zhā)堆上报(bào)的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些(xiē)或(huò)成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情的(de)催化剂。

　　融通红利机(jī)会基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何(hé)龙(lóng)表示(shì)，央(yāng)企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化因素的，近(jìn)期银行股大(dà)涨的一个催化(huà)因素就是积极推(tuī)介相(xiāng)关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸(zhū)多主题基金的(de)申报(bào)发(fā)行，我认为确实(shí)会成为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资(zī)金面、政策(cè)面(miàn)都在(zài)向好，下半年，中特估有(yǒu)可能(néng)独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建就表示，近期(qī)密集申报的国央企主题(tí)基金主要(yào)涉(shè)及“股东回报”、“科技引(yǐn)领(lǐng)”、“现(xiàn)代能源(yuán)”几大(dà)主题，这样(yàng)的布局可以(yǐ)更好(hǎo)支持央(yāng)国(guó)企的估(gū)值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将(jiāng)成为(wèi)行(xíng)情(qíng)进一(yī)步上涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基(jī)金发行整体平淡，近期多只国(guó)央企主题基金申报和发(fā)行(xíng)，行情火热(rè)下将为市场(chǎng)带来增(zēng)量资金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银(yín)华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基金(jīn)积极布局央国企主题基金，一(yī)方面是因为新一轮深(shēn)化国企改革的大(dà)幕(mù)将拉开，叠加“中特(tè)估”概念，央国企上市公司的投(tóu)资价值凸(tū)显，该(gāi)主题的基金将为(wèi)投资者提供更丰(fēng)富的工具以参与到央国企投资。另一方面是落(luò)实公募基金行业高质量发(fā)展的要求，引导更多(duō)资金参与央国企改(gǎi)革，更好发挥公募基金服(fú)务资本市场改革、服务实(shí)体经济(jì)和(hé)国家战略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的(de)发行将为(wèi)央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提(tí)升交易活跃(yuè)度，有望成为中(zhōng)特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中(zhōng)变赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明(míng)显(xiǎn)，中特估和(hé)人(rén)工智能成(chéng)为两大明(míng)显的主线，而新能源等前(qián)期(qī)热(rè)门赛道股冷(lěng)却，在此(cǐ)背(bèi)景(jǐng)下，一些基(jī)金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经(jīng)理章恒(héng)直言，自己目(mù)前重点关注三大行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业(yè)主(zhǔ)要(yào)是央企或地方(fāng)国资(zī)所(suǒ)在的行业，民营(yíng)企业占比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首先是(shì)基于行(xíng)业本身基本(běn)面在今年会(huì)有重大的向上变化的机会，比如火电(diàn)，会受益(yì)于煤炭(tàn)价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大(dà)幅增长等。同时(shí)，随着国有(yǒu)企业改(gǎi)革的推进，大概率这些企业会进入一(yī)个提质增效、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年(nián)研(yán)究(jiū)投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半(bàn)年抓住(zhù)这(zhè)波中特估的(de)投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特(tè)估的(de)投(tóu)资机会，判断中特估(gū)的机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融通红利机(jī)会(huì)基金经理何龙(lóng)表示，第一(yī)阶段也就是今年以数(shù)字经济和(hé)“一带(dài)一(yī)路”的(de)主题普涨性(xìng)机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种，将会迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来(lái)两年，在主题(tí)性机会消(xiāo)散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央(yāng)经营管(guǎn)理价值导向变化，我们判(pàn)断经营成(chéng)果随之改变是一(yī)个慢变(biàn)量，会在未来两(liǎng)年体现在每一个央国企的报(bào)表(biǎo)中。

　　何龙强调(diào)，目前(qián)在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显著正向变化的个(gè)股提前进行(xíng)布局，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实(shí)一(yī)季报已(yǐ)经显露出不少基金在(zài)行(xíng)动(dòng)。国金证券研究所数据显(xiǎn)示(shì)，偏股(gǔ)主动型基金2022年(nián)年报前十大重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)股票(piào)池中，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)持有股票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报(bào)披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的持(chí)仓中，占比明显提(tí)高(gāo)。上(shàng)述数据(jù)显示，根据偏股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年报及2023年一(yī)季报十大重仓股的数据，剔(tī)除(chú)个股(gǔ)涨跌(diē)影(yǐng)响，估(gū)计了(le)各基金主动加仓“中特估”概念(niàn)股的市值占2022年(nián)末股(gǔ)票总市值比(bǐ)例，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特(tè)估(gū)”概念股(gǔ)，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计(jì)也(yě)显示，一季度主动偏股型(xíng)公募基(jī)金对港股央国(guó)企(qǐ)的持股市值比(bǐ)重达到2019年以来(lái)的新高，港股央国企持股总市值占港股持股总市值的比重由2022年(nián)四(sì)季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构(gòu)建(jiàn)国央企专门的(de)股票(piào)库(kù)

　　可以说(shuō)中国特色(sè)估(gū)值(zhí)体(tǐ)系，正深刻影(yǐng)响基(jī)金公(gōng)司(sī)的投研，落实到日常的投研流程和(hé)实践之中，不少基金公司(sī)在加(jiā)大投研力(lì)量，更有专(zhuān)门构建国(guó)央(yāng)企股票库(kù)。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙(lóng)就(jiù)介绍(shào)，一方面，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变研究员(yuán)过去对(duì)国央企的固定思维，需要(yào)实地考察国央企，并(bìng妥帖还是妥贴，妥帖和妥帖哪个正确)且需要(yào)利(lì)用当前国(guó)央企愿意交(jiāo)流(liú)的契(qì)机，多(duō)花精力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行(xíng)动(dòng)上，要求研(yán)究(jiū)员将自己(jǐ)所覆盖行业的所有(yǒu)国(guó)央企构建专门的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包(bāo)括考(kǎo)察其实地调研的(de)的成果，了解(jiě)国央企经营思路和财务导向的变化(huà)，结(jié)合行业趋(qū)势和(hé)特(tè)征，寻找价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认识(shí)市场体制(zhì)机制、行业产业(yè)结构、主体持续发展能力(lì)等方面所体现的鲜(xiān)明中国元素(sù)和发展(zhǎn)阶段特(tè)征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代特(tè)征和中(zhōng)国特(tè)色、符合(hé)国家(jiā)战略导向(xiàng)的估(gū)值体系(xì)，而(ér)不(bù)是简单套用(yòng)国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特(tè)估是一(yī)种新的(de)提法，但是(shì)这个概念所涉及到的行(xíng)业(yè)和公司，一直(zhí)在(zài)发生的变化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非常关注传统产(chǎn)业的(de)变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因此也是一(yī)定能够抓住中(zhōng)特估这(zhè)波(bō)行情的机会的。同时，随着时局的变化(huà)，也(yě)在增加相关行业的研究(jiū)力(lì)量。

　　此外，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示(shì)，积(jī)极践行中(zhōng)国特色(sè)的(de)估值体系是资本市场(chǎng)使命，投资者需要(yào)学习领会并针对原有的估值(zhí)体系进行改(gǎi)造(zào)，以适应(yīng)现(xiàn)实的需要。明确该体系的框架是第一位的工作(zuò)，合理设置指标也非常重要(yào)，投资者的认(rèn)可和(hé)实施是最(zuì)终该体(tǐ)系(xì)能(néng)否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估(gū)值是很(hěn)大的认(rèn)知(zhī)误区，市场化(huà)认可(kě)是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家(jiā)战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱(zhù)，国企央企发展要符合国家战略发展(zhǎn)发向(xiàng)，更需要承担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访的(de)基金经(jīng)理认(rèn)为，对于(yú)国央企(qǐ)的(de)估值(zhí)方式(shì)要充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略(lüè)价值，目(mù)前已经形成了(le)初步的(de)企业社会(huì)价值评价体系(xì)。

　　“如何定价(jià)国有(yǒu)企业承担社会价值(zhí)、符合国家战略发展的价(jià)值？首要(yào)任务(wù)就构(gòu)建中国特色的价(jià)值(zhí)评价体系，改变从以私人股东(dōng)权益(yì)出发，现金(jīn)流折现为主要(yào)方(fāng)法的单一价值估(gū)值体系，转向社(shè)会整(zhěng)体价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社会价值与国(guó)家战略价值。”博时基金(jīn)指数与(yǔ)量(liàng)化投资(zī)部基(jī)金经理杨振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资(zī)委指导(dǎo)国内团队对于中(zhōng)国(guó)特色ESG披露与评(píng)价体(tǐ)系不断探索，结(jié)合国际通用规则，目前已经形(xíng)成了(le)初(chū)步的企业社会价值(zhí)评(píng)价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中央企业上市公(gōng)司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监(jiān)、基金经(jīng)理王(wáng)帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价(jià)值的可持续估值，要重视股东、员工和社会(huì)责任(rèn)等要素对企(qǐ)业稳健成长(zhǎng)的重大意(yì)义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提升企(qǐ)业内在价值的积极作用，这样(yàng)有利于提高估值(zhí)定(dìng)价模型的科学性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等(děng)实务(wù)工(gōng)作中，都有成熟的量化指标可以使(shǐ)用(yòng)，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投入强度(dù)等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金(jīn)经理李欣更细(xì)致分(fēn)析(xī)在估值思维、估值结论、估值(zhí)判断上有变化(huà)，尤其是(shì)估值的方法和指标上，他认为其包括产(chǎn)业链上(shàng)下游(yóu)的衡量(liàng)、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强调政策优(yōu)惠(huì)、产业发展(zhǎn)、市(shì)场(chǎng)竞争(zhēng)力和可持续发(fā)展等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这(zhè)些因(yīn)素在对估值结论和判断的影响上(shàng)，也使得(dé)中(zhōng)国特色的估值(zhí)体系(xì)与传统的估值(zhí)体(tǐ)系(xì)有所不同。

　　“所以(yǐ)估值(zhí)思维的变化，还有估(gū)值(zhí)结论和估值判断的变化，都是为了更(gèng)好地(dì)适(shì)应(yīng)中国(guó)的市(shì)场和经济特点，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更合(hé)理(lǐ)的企(qǐ)业估(gū)值信息。”李欣表(biǎo)示(shì)。

　　不过，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤春直言，这需要在(zài)实践中进行探(tàn)索，目前尚没有公认的指标可以使用(yòng)。

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