文(wén)：天风宏观宋雪涛/联系人孙(sūn)永乐(lè)

　　4月居民新增存款-1.2万(wàn)亿，同比多减4968亿元，这是居民存款在连续13个(gè)月(yuè)同比多增后(hòu)，首(shǒu)次回(huí)落(luò)。

　　在过去一年多时间里，居民部(bù)门积攒了一大笔超额储蓄。今年(nián)这笔超额(é)储(chǔ)蓄能否顺(shùn)利(lì)释(shì)放对判断经济和资本市(shì)场走势(shì)至关(guān)重要。这里(lǐ)我(wǒ)们(men)尝试回答两个(gè)问题。一是4月居(jū)民(mín)存(cún)款同比多减是不是超额储(chǔ)蓄释放(fàng)的开始？二是这(zhè)一趋势能(néng)否延续(xù)？

　　对上述问(wèn)题的回答取决于存(cún)款(kuǎn)会受到哪些因(yīn)素的影响。一般影(yǐng)响居民(mín)存款的主要有这(zhè)么几种行为：可支配收入、消费支出、金融资产(chǎn)相关收(shōu)支和房地产(chǎn)相(xiāng)关收支。

　　收入增(zēng)长、消费(fèi)减少、金融资产赎回、购房(fáng)减少会推动存款增(zēng)加；反(fǎn)之，收入减少(shǎo)、消费增加、认购金融资(zī)产、购房增加、提前还贷等(děng)则(zé)会带动(dòng)存款回落。

　　2022年居民(mín)存款同比多增7.9万亿是居民少消费(fèi)、少(shǎo)投资、少购房的结果（详见《超额储蓄能(néng)否转化(huà)成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速(sù)放缓并提前还贷，但因(yīn)为投资、购(gòu)房等下(xià)滑幅度(dù)更大，所(suǒ)以存(cún)款同比大幅多增。

　　2023年一季度(dù)居民存(cún)款同比(bǐ)多增2.1万亿则是收(shōu)入修复和理财存款化(huà)的结果(guǒ)。

　　一季度居民(mín)人(rén)均可支配(pèi)收入同比增长(zhǎng)525元，理财(cái)存(cún)续(xù)规模相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理速度(dù)放(fàng)缓等因(yīn)素影(yǐng)响(xiǎng)，RMBS（个人住(zhù)房抵押贷款支持证券(quàn)）条(tiáo)件早(zǎo)偿率指数 2 相比(bǐ)于(yú)2022年有所回(huí)落，即(jí)居民提前还款对存款(kuǎn)的拖累相比于去年(nián)末(mò)略有(yǒu)放(fàng)缓。

　　但是，随(suí)着居(jū)民消费(fèi)和(hé)购房行为(wèi)修复，其对存款的支(zhī)撑力度减弱，一季度(dù)人均消费支出同比增加345元（低于收入(rù)涨幅）、购房支出同比多增(zēng)1575亿元。但因为支(zhī)撑因素(sù)的(de)规模(mó)更大(dà)，所(suǒ)以存款继续回(huí)升。

　　4月和一季度最(zuì)核心(xīn)的(de)不同在于理财市场的变化。4月居民存款(kuǎn)下(xià)滑可能的原因一是居民(mín)存款理(lǐ)财化(huà)；二是(shì)提(tí)前还贷规(guī)模(mó)增加。因(yīn)为居民收入和消费数据不足(zú)，暂时(shí)无法判断消费和收入在(zài)4月对存款的影响(xiǎng)。

　　存(cún)款回流理(lǐ)财是4月存(cún)款回落的核心原因，4月理财存量(liàng)规模(mó)环比增加1.26万亿至(zhì)25.5万亿(yì)，结(jié)束(shù)了自去(qù)年10月以来(lái)的下行(xíng)趋势(shì)，重回(huí)扩张区间。

　　居民增配理(lǐ)财等资产是理财风(fēng)险降低、收益(yì)回升和存款利率下滑(huá)共(gòng)同作(zuò)用的结果(guǒ)。受益于(yú)中考考几科,总分多少分，中考一般各科考多少分债券市场走强(qiáng)，今年理财市场表现逐步好转，理财产品单位破(pò)净率从(cóng)2022年12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利率，存款(kuǎn)对居民的吸引力逐渐减弱，而理财对居民的吸引力则不断增(zēng)强。

　　从(cóng)5月理财规模上看，随着破净率(lǜ)进一步回(huí)落(luò)，居(jū)民还在继续(xù)增(zēng)配理财(cái)产(chǎn)品，存款(kuǎn)理(lǐ)财化趋势有望(wàng)延续。

　　提(tí)前(qián)还贷规模扩大是存(cún)款下(xià)滑的又(yòu)一(yī)个原因。4月早偿率月均(jūn)值(zhí)相(xiāng)比(bǐ)于(yú)2月低点上行4.3个百(bǎi)分点，相比于3月上行1.9个百分(fēn)点。

　　居民加大提前还贷力度一是因为首套房利率还在(zài)下降，居民(mín)提前还贷以降(jiàng)低成本，4月沈阳、马鞍(ān)山(shān)等多地继续降(jiàng)低首(shǒu)套(tào)房利率，贝壳(ké)研究院数(shù)据显示百城首套主流房贷利率平均(jūn)为4.01％，环比3月继(jì)续(xù)回落1个BP。二(èr)是政策放松后，1、2月份部(bù)分积(jī)压(yā)的还贷业(yè)务在(zài)3、4月份办理(lǐ)，这(zhè)会(huì)推动提前还(hái)贷规模走高。

　　总(zǒng)的来(lái)说(shuō)，随着(zhe)理财市场好转，此前(qián)因居民少消费、少投资、少买房等积攒下来的超(chāo)额(é)储蓄已经开始部分回流理财市(shì)场了，且5月(yuè)初这(zhè)一趋势还在延续。

　　往后来看，理财市场(chǎng)和提前还(hái)贷在(zài)后续几个(gè)月里(lǐ)或继续成为超额(é)存(cún)款(kuǎn)的主(zhǔ)要流向。

　　五一旅(lǚ)游人(rén)均消费水(shuǐ)平未见明(míng)显改善或部分表明(míng)当下居民消费意愿依旧偏弱，考虑到超额储蓄的持有分化(huà)且(qiě)并非主要(yào)来自消费(fèi)，后续超额储蓄对消费(fèi)的支(zhī)撑力度依旧偏(piān)弱(ruò)。（详见(jiàn)《超(chāo)额(é)储蓄能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前期积压的(de)购(gòu)房需求逐渐释(shì)放(fàng)，房地产销售(shòu)目前已(yǐ)经有(yǒu)走弱迹象(xiàng)，地产短期或不会成为(wèi)超储(chǔ)的主要流向。但是因为按揭利率存在明显利差，居民提前还贷行为或将延(yán)续。从(cóng)这个角度来看(kàn)，主要因(yīn)为少买房、少投资而积攒(zǎn)下来(lái)的储蓄，在理(lǐ)财市(shì)场环境好转和(hé)存款利率下滑的背景下或将继续回流到理财市场。

　　1 存(cún)款同比增速使用金融机构住(zhù)户(hù)存款(kuǎn)余额+4月新增来进(jìn)行估算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷款中债务人提前偿付的金额(é)在(zài)资产池未(wèi)偿本金(jīn)余额的占比

　　风险提示(shì)

　　地产销售变动超(chāo)预期，超额储蓄释放弱于(yú)预期，理财(cái)市场波动加大

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