文(wén)丨(gǔn)明明 章立聪 余经(jīng)纬(wěi)

　　跨季(jì)结束后资金利(lì)率自低位持续上行，即(jí)便税期结束，资(zī)金(jīn)利率(lǜ)却仍未回落，反而进一步走高(gāo)。我们(men)认为(wèi)主(zhǔ)要是源于：①货币政(zhèng)策(cè)力度边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导(dǎo)致(zhì)银(yín)行资(zī)金融(róng)出(chū)意(yì)愿与(yǔ)能力降低(dī)。③资(zī)金较为(wèi)拥(yōng)挤导致(zhì)债市敏感度增加。考虑(lǜ)假期和月末(mò)因苹果app内购买什么意思 苹果app内购买项目可以关闭吗素，预计短期内(nèi)，资金利率(lǜ)下行空(kōng)间有限(xiàn)，波动幅度加大，建议投资(zī)者(zhě)关(guān)注(zhù)资(zī)金面的边际(jì)变(biàn)化(huà)，警惕流动性(xìng)大(dà)幅收紧(jǐn)对(duì)债(zhài)市情绪(xù)以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨季(jì)结束后资金利率(lǜ)自低位持续上(shàng)行，4月(yuè)18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行，然而税期结束后(hòu)却并未回(huí)落，4月21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行幅度更(gèng)大。从(cóng)隔夜利率角(jiǎo)度观察，银(yín)行与非银(yín)机构间流(liú)动性分层现(xiàn)象(xiàng)弱化；此(cǐ)外，隔夜利率与7天利(lì)率的(de)期限(xiàn)利差也明显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚(shèn)至已(yǐ)经(jīng)倒挂。我们(men)认为税期(qī)结束，资金不松，主要有(yǒu)以下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力(lì)度边际转弱。

　　稳(wěn)健的货(huò)币政策坚持以我为主(zhǔ)、稳字当头，保持货币(bì)信贷合理增(zēng)长，确(què)保利率(lǜ)水平合适，在追求经济提振(zhèn)的同时(shí)，也注重防(fáng)范市(shì)场过热带来(lái)的金融风险。在满(mǎn)足广义流动(dòng)性供需匹配的(de)前提(tí)下(xià)，货(huò)币工(gōng)具力度可能(néng)会有所回(huí)摆。从央行的具(jù)体(tǐ)操作上来看，MLF小幅增量续(xù)做，逆回购(gòu)投放(fàng)低量操作，结构性工具“有进有退(tuì)”，均预示(shì)后续政策(cè)将更加“精准(zhǔn)有(yǒu)力”，流动性投放趋于谨(jǐn)慎。

　　▍其二，税(shuì)期走款叠加4月信贷(dài)投放情况(kuàng)较好，导致银行资(zī)金融出(chū)意愿与能力降低(dī)。

　　4月18到(dào)19日税期缴(jiǎo)款，而(ér)4月通常是缴税(shuì)大月(yuè)，因此走款可能(néng)对银(yín)行间(jiān)流动性带(dài)来(lái)了(le)一定的压力。此外，参考近期票据利率走势，预计信贷增速较一季度将会有所放缓，但4月预计仍将(jiāng)保持同(tóng)比(bǐ)多(duō)增的态势。税期缴(jiǎo)款(kuǎn)叠加信贷投(tóu)放(fàng)，银行系统整体资(zī)金流出，因(yīn)此向同业融出的意(yì)愿和能力(lì)有(yǒu)所降低。

　　▍其(qí)三(sān)，资金(jīn)较为拥挤(jǐ)可能会导致债市脆(cuì)弱性和(hé)敏(mǐn)感度增加，且投资者对于(yú)未(wèi)来一个(gè)月(yuè)资金利(lì)率上行的担忧增加。

　　从(cóng)质(zhì)押式回购成交量和我(wǒ)们测算的杠杆率来(lái)看(kàn)，虽然上(shàng)周受资金收紧影响，加(jiā)杠杆情绪有所降温，但依然处于(yú)历史(shǐ)相对积(jī)极的(de)水平，导致(zhì)债市(shì)敏苹果app内购买什么意思 苹果app内购买项目可以关闭吗感度增加。此外投资者对货(huò)币(bì)政策力(lì)度以及跨(kuà)月资金(jīn)面情(qíng)况仍存担忧，使得市场(chǎng)上对于未来(lái)一个月内资金价格上行的预(yù)期更为(wèi)强烈。

　　▍后(hòu)市展望：五(wǔ)一假期临近(jìn)，回购资金的期限被(bèi)动拉长，利率下(xià)行空间有限。

　　月末往往财政集中支出，向(xiàng)市场释放(fàng)资金；但跨月(yuè)前夕银行资金融(róng)出意愿一般较低，预计资金(jīn)波(bō)动幅(fú)度较大。对于(yú)债市而言，短期(qī)交易主线或(huò)延续政策与基本面预期交易(yì)，预(yù)计(jì)利率以震荡走势(shì)为(wèi)主，建议(yì)投资(zī)者(zhě)关注资金(jīn)面的边际变化，警(jǐng)惕流动性大(dà)幅收紧对(duì)债市情(qíng)绪以及(jí)头寸管理的(de)影响。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行(xíng)货币(bì)政策不及预期；经济复苏节奏(zòu)不及预期；银(yín)行间市场流(liú)动性(xìng)过快收紧。

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