《基金经理投(tóu)资笔记(jì)》宏(hóng)观策略系列(liè)

　　把脉经济周期拐点 实现财富管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博士(shì)），创金合(hé)信(xìn)基金首席(xí)经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金经(jīng)理

　　我们上期对市场(chǎng)的整体观点是大概率(lǜ)市场处(chù)于(yú)“战略僵持阶(jiē)段的乱(luàn)战”，5月交易机会可能更(gèng)均衡、但(dàn)也更脆弱，当前可(kě)能是一个布局的好阶(jiē)段，而未必会是收获(huò)的阶段，投资者需要多(duō)一点耐心(xīn)。市场可(kě)能(néng)继续对(duì)一季报定价，短期市(shì)场的核(hé)心矛盾(dùn)在(zài)于缺乏特别(bié)明显(xiǎn)的亮点。同时(shí)我们(men)也提醒大家，虽然我(wǒ)们看(kàn)好TMT和中特(tè)估全(quán)年的投(tóu)资机会，但是(shì)短期游戏传媒和(hé)中特估与其他(tā)板块分化较为(wèi)极致，也是不争的(de)事实，提(tí)醒大家这两个板块短期可(kě)能(néng)的风(fēng)险。

　　一、市场的(de)表现：继续(xù)科幻小说的三要素是哪三要素，小说的三要素是哪三要素的内容定(dìng)价(jià)国内经济疲弱(ruò)修复

　　过去(qù)的一周，市场(chǎng)的演绎(yì)跟我们的观点(diǎn)大致符合：周一中特估(gū)上(shàng)涨之后(hòu)连续回调，一季报(bào)业绩尚可、同时前期(qī)又没(méi)有定价(jià)充分(fēn)的火电、纺织服装、新能源和(hé)家电等有一(yī)定(dìng)的超额收益(yì)，但是反(fǎn)弹也相对(duì)脆(cuì)弱(ruò)。国(guó)内外(wài)公布的部分经(jīng)济金(jīn)融数据传递的信(xìn)息都(dōu)没(méi)有明确(què)的(de)方向性，股市和债市(shì)依然定价(jià)国内经济疲弱(ruò)的复苏力度，没有在我(wǒ)们上(shàng)一次对市场的判断上(shàng)提供明(míng)显的增量(liàng)信息。

　　上周申万(wàn)31个(gè)行(xíng)业中有7个行业出现上(shàng)涨，24个行业(yè)出现下(xià)跌。分行业(yè)看(kàn)，公用(yòng)事业、煤(méi)炭、汽车等行业表(biǎo)现(xiàn)较好(hǎo)，周(zhōu)涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传媒、有(yǒu)色金属等行业表现较差，周涨跌幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从(cóng)估值(zhí)来看(kàn)，社会服务、商贸零售(shòu)、美容护(hù)理(lǐ)等行业处于历史高位(wèi)估值区间(jiān)，市盈率(lǜ)分位数分别(bié)为(wèi)81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电力设(shè)备、煤炭等行业处于历史低(dī)位(wèi)估(gū)值(zhí)区间，市盈率分位数(shù)分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值(zhí)环比上周变化来看(kàn)，环(huán)保、公用事业、汽车等行业位于前列，市盈(yíng)率(lǜ)分位数(shù)分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建(jiàn)筑装饰(shì)，食品饮料，传媒(méi)等行业稍显落后，市(shì)盈率分位数分(fēn)别(bié)降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交(jiāo)易情绪来看(kàn)，纵向(xiàng)（时序上）拥挤度观察，银行、交通运输(shū)、非银金(jīn)融等行业(yè)换(huàn)手率位于一年(nián)内高点，换手率分位数分(fēn)别为100%、100%、98.1%；农林(lín)牧渔、美容(róng)护理、食品饮(yǐn)料等行业换手率位于(yú)一年内低点，换手率分位数分别为(wèi)5.8%、7.7%、9.6%。 横向(xiàng)（行业间）拥挤度(dù)观察，银行、非银金融、传媒等行业成交(jiāo)额占比位于(yú)一年内高点，成交额(é)占比分位数(shù)分(fēn)别(bié)为100%、100%、98.1%；农林牧(mù)渔、基础化(huà)工、综合等行业成交额占(zhàn)比(bǐ)位于一(yī)年内低点(diǎn)，成交(jiāo)额占比分(fēn)位数均为(wèi)1.9%。

　　二、脆弱、均(jūn)衡(héng)市场的进(jìn)一步验证(zhèng)：宏观依据(jù)

　　对市场的定性是下一(yī)步决策的依(yī)据，从宏观证据来看，市场是脆(cuì)弱而均(jūn)衡的：

　　第(dì)一，出口不(bù)弱(ruò)，趋势变弱，进口验证(zhèng)乏(fá)力的外(wài)需。

　　中国4月出口同比上(shàng)升8.5%，3月(yuè)为同比上升(shēng)14.8%；4月进口同(tóng)比(bǐ)下跌7.9%，3月为同比下跌1.4%；4月贸(mào)易顺差902.1亿美元，3月为881.9亿(yì)美元。出口预(yù)测(cè)可能(néng)是打脸市场预期次数(shù)最多的(de)指标之一，正(zhèng)如每年大(dà)家对出口进行展望一(yī)样，今年年初的出口确实又再(zài)次超出大家的(de)预期。今年出口(kǒu)的变化(huà)，需(xū)要我们(men)审(shěn)视(shì)、理(lǐ)解出口的中期逻(luó)辑(jí)变化：中国的国家战略在清(qīng)晰(xī)地知(zhī)道欧美日(rì)韩的战略意(yì)图之(zhī)后，在(zài)过去几年(nián)做(zuò)了很(hěn)多的(de)应对(duì)和部署，东盟、一带(dài)一路、上合(hé)和广大(dà)发展中国家逐渐被更充分地融入(rù)到中国经济圈，成(chéng)为外需和(hé)中国全球战略的(de)重要一(yī)环，也需要成为我(wǒ)们日后分析中的(de)重(zhòng)点之(zhī)一。

　　分析完中期的逻(luó)辑变化(huà)，再(zài)回到(dào)短期的(de)现实。4月的出口肯定是不(bù)弱的，不过趋势在走弱，考虑到全(quán)球经济(jì)和金融系(xì)统在过去一段时间的风险(xiǎn)暴露逐渐增加，再结合(hé)越南、韩国这(zhè)些(xiē)重要(yào)出(chū)口国家近期(qī)的数(shù)据(jù)走(zǒu)势(shì)，出口趋势是(shì)在走弱的(de)，如果全球经济动能走(zǒu)弱，一(yī)带一路(lù)和东盟可能也无法(fǎ)单独把中(zhōng)国出口稳住。与此同(tóng)时，进口继(jì)续走弱，在经(jīng)历了年初复苏短暂的斜(xié)率走陡之后，经济的(de)复苏斜率明显趋于(yú)平缓，国内外新的政策变化又还没有看到(dào)，当(dāng)前市场大逻辑是(shì)相(xiāng)对缺(quē)乏的，这是我(wǒ)们觉得市场脆(cuì)弱而(ér)均衡(héng)的重要原因。

　　第二，社(shè)融信贷一季度(dù)加(jiā)速放量(liàng)后(hòu)逐渐回归正常(cháng)，居民加(jiā)杠杆意(yì)愿弱。

　　4月新(xīn)增人民(mín)币贷款0.72万亿，去年同期0.65万亿；新(xīn)增社融1.22万亿，去年同(tóng)期0.93万亿；社融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预(yù)期12.6%，前值(zhí)12.7%；M1同比5.3%，前(qián)值(zhí)5.1%。历史纵(zòng)向(xiàng)来看(kàn)，因为2022年4月本身就是社融(róng)信贷比较(jiào)弱的一(yī)个月(yuè)，所(suǒ)以今年4月的社融信(xìn)贷(dài)看(kàn)上去比去年多，但实(shí)际上(shàng)是比(bǐ)较弱的，比疫情前的2019、2018年(nián)4月社(shè)融都要弱(ruò)。就今(jīn)年的节奏来(lái)看，一季度社(shè)融(róng)信贷提前发力，所以(yǐ)投放(fàng)巨(jù)大，4月份慢慢回归(guī)正(zhèng)常乃至略偏弱的状(zhuàng)态。

　　居民的中长贷在(zài)经历(lì)了积压(yā)需求暂时释放之后，再度回归比较弱(ruò)的态势，居民中长(zhǎng)贷同(tóng)比比去年萎(wēi)缩1156亿，这(zhè)意味着居民可能非但(dàn)没有明显增加房贷的(de)意愿，反而在(zài)加大还(hái)贷的量，这(zhè)与(yǔ)前段(duàn)时间新闻报道的居民提前还房贷现象增加的(de)情况(kuàng)一致。另(lìng)外(wài)，根据不(bù)完全统计的4月部分银行的(de)理财规模(mó)变化，银行理财(cái)出(chū)现了明显的回流，但在(zài)权益市场上(shàng)资(zī)金回流并不(bù)明(míng)显，因此极有可能流到了(le)低风险(xiǎn)低波(bō)动的相关产品上。这(zhè)说(shuō)明(míng)无(wú)论(lùn)是对实物投资还是(shì)金融投资，居(jū)民部(bù)门(mén)的风险偏好仍有(yǒu)待修(xiū)复。因此，随着居民部门购房欲望下(xià)降之后，整个(gè)金融部门其实并(bìng)不(bù)缺(quē)钱，但(dàn)大(dà)家都在等待(dài)权益(yì)市场(chǎng)系(xì)统(tǒng)性风险偏好抬升的一个明确的政策或者基本面信(xìn)号。

　　第三，CPI、PPI：弱复(fù)苏下低通胀，反映的(de)是内(nèi)生动力偏弱的预期

　　中国4月CPI同比上涨0.1%，预期上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比(bǐ)下降3.6%，预(yù)期下(xià)降3.3%，前值下(xià)降(jiàng)2.5%，通胀维(wéi)持低位(wèi)，这(zhè)反映的(de)是国内(nèi)修复动力偏弱，而供应总体充足，进(jìn)而价格维持(chí)低(dī)迷(mí)。我们也判断在弱(ruò)修(xiū)复之下，低(dī)通胀的特质有望延续。

　　结构(gòu)上(shàng)看，食品价(jià)格继续回落。4月CPI食品价格同比上涨0.4%，前值上涨(zhǎng)2.4%，环比(bǐ)下(xià)降1%，前(qián)值下降1.4%，由于(yú)天(tiān)气转暖，鲜菜上市量增加，鲜(xiān)菜价格同环比大幅下降，环比下降6.1%，同比下降13.5%，存(cún)栏量也相对(duì)充裕，猪肉价格环比继续下跌3.8%，降幅有所收窄。核心(xīn)CPI同比上涨0.7%，涨幅(fú)与上月持平(píng)，环比上涨0.1%。从大类分项来(lái)看，食品(pǐn)烟酒、生活(huó)用(yòng)品及服务、交通和通信同(tóng)比涨幅(fú)回落；衣着、居住、教(jiào)育(yù)文化和娱(yú)乐涨幅较上(shàng)月有所扩大(dà)；医疗保(bǎo)健持平，这反映的是普通消费品的(de)需求修复较弱，而高端、偏服务(wù)项的(de)消费需求(qiú)率(lǜ)先修复。

　　PPI同(tóng)比继续大(dà)幅(fú)回落(luò)，主(zhǔ)要受上年同期基数较高影响，同时全球(qiú)库存周期去化，制造业偏弱(ruò)。生产资料价格同比下降4.7%，环比下降0.6%，继续回落；生活资料同比(bǐ)上(shàng)涨0.4%，环比下降(jiàng)0.3%，均(jūn)较弱。分(fēn)行业来看(kàn)，上游和中游煤炭(tàn)开采、石油和天(tiān)然气开采、黑色金(jīn)属(shǔ)采(cǎi)矿、石油(yóu)、煤(méi)炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼和压延加工(gōng)业均有较(jiào)大拖累(lèi)，电力、热(rè)力的生(shēng)产和(hé)供(gōng)应(yīng)业、纺织(zhī)服(fú)装服饰(shì)业，非金属矿采选业同比上涨。

　　通胀连续两个(gè)月处在低位，我(wǒ)们认为这反映的是内生(shēng)修(xiū)复动力较弱。季节性因素(sù)以(yǐ)及产业周期带(dài)来的(de)食(shí)品价格(gé)下跌和生产资(zī)料价格下(xià)跌，带动CPI同比放缓(huǎn)、PPI大幅回(huí)落。随着下半(bàn)年基数下降，经济(jì)逐(zhú)步修复，通胀有望回升，但我们认为通胀短期内也较难回到1%水平(píng)之(zhī)上，投资均(jūn)不需要过度考虑“通缩”和“通胀(zhàng)”问题。短期(qī)来看，物价回落有助于企业刚(gāng)性成(chéng)本下降，修(xiū)复(fù)盈利能力，关注通胀的(de)修复更多反映的是需求修复的(de)幅(fú)度。

　　三、下(xià)一步的策略：反弹概率大，要(yào)保(bǎo)持交易(yì)的(de)灵活性

　　从(cóng)上(shàng)述基本面(miàn)的分析出(chū)发，我们仍然维持“市场(chǎng)乱战，均衡且脆弱的交(jiāo)易机会”的判断。从技术(shù)面看，当前权益市场的买入理由(yóu)是大盘指数再度接近前(qián)期(qī)低位，这为我们提(tí)供了布局机会，交(jiāo)易的反(fǎn)弹概(gài)率在(zài)加大。从策(cè)略角度(dù)看(kàn)，投资者需要高度重(zhòng)视交易(yì)的灵活性(xìng)。策略的整(zhěng)体包括(kuò)趋(qū)势、结构与节奏，反弹带来的是节奏的变化，不是趋(qū)势(shì)和结构的变(biàn)化。

　　哪些板块反弹(dàn)机会较大呢(ne)？创金(jīn)合信基金宏观策略配置团队(duì)观(guān)察(chá)各(gè)家分析师对申万各行(xíng)业2023年归(guī)母净(jìng)利润(rùn)的预测，可以(yǐ)作(zuò)为参考。如果让(ràng)反弹更扎实一些(xiē)，预(yù)期业绩(jì)变化是一个相对可靠(kào)的数据(jù)。

　　环(huán)比上周(zhōu)来看，市场对公用(yòng)事业、石油石化、房(fáng)地(dì)产等行业(yè)基(jī)本面较为乐观(guān)，预计2023年(nián)净利润(rùn)分别(bié)变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽(qì)车(chē)、农林牧渔、钢铁(tiě)等(děng)科幻小说的三要素是哪三要素，小说的三要素是哪三要素的内容行(xíng)业基(jī)本面(miàn)预期有所调(diào)整，预计(jì)2023年净利润分别(bié)变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合信基金首席经济学(xué)家，投委会委员兼秘(mì)书长(zhǎng)，宏观策(cè)略配置部总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南(nán)开大学经济学博士，清华(huá)大学管理科学与工程博士后。学(xué)术研(yán)究与教学以及宏观经济走势、金融(róng)产品分(fēn)析等实务领域(yù)经验丰富、成(chéng)果卓著。从业23年(nián)以(yǐ)来，一直致力于在(zài)周期波动的框(kuāng)架内(nèi)运用(yòng)财政的视角解构(gòu)宏观经济的运行(xíng)，将中国经(jīng)济看(kàn)作一份资产，通(tōng)过资本资(zī)产定价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水(shuǐ)星(xīng)博士(shì)，创金合信(xìn)基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)、首席宏观分析师，2022年(nián)2月加入创金合信基金。此前履职博时(shí)基金(jīn)，负责宏(hóng)观策略、宏观政策、大类资产配(pèi)置与择时研究(jiū)。武汉大学学士，上海(hǎi)财经(jīng)大学经济学(xué)硕(shuò)士、博士，中国社科院经济学(xué)博(bó)士(shì)后，学术(shù)论文(wén)多发表于国(guó)际SSCI英(yīng)文(wén)核心经济学(xué)期(qī)刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 科幻小说的三要素是哪三要素，小说的三要素是哪三要素的内容