5月以来，房地产(chǎn)板块个股多出(chū)现小幅上涨，截至5月10日(rì)收(shōu)盘，中信房地产指数本月(yuè)涨幅约为2％。而以公(gōng)募(mù)基金为代表的机构对于这(zhè)一板块已经在悄然布(bù)局。数据(jù)显(xiǎn)示，以南方和(hé)华(huá)夏的两(liǎng)只老牌(pái)ETF基(jī)金(jīn)为例，5月9日时所公布(bù)的总份(fèn)额(é)均较(jiào)4月28日时有小幅(fú)增长。根据基金(jīn)一(yī)季(jì)报统(tǒng)计(jì)，龙头与地方国企(qǐ)央企获得(dé)增持，持仓数量占流通股(gǔ)比重增幅五只个(gè)股分别为华发股(gǔ)份+3.40％、滨江集团+1.71％、中新集团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招(zhāo)商积余+0.92％。

　　公、私募配置房地产或(huò)“底部回升(shēng)”

　　行业红利时代已过 精耕(gēng)细(xì)作成共识(shí)

　　从(cóng)公募基金对房地产的配置看，2019年末，公募所(suǒ)持有的(de)房地产行业标(biāo)的市值约1188亿元，占其(qí)所持股票市值(zhí)的4.66％左(zuǒ)右；2020年市(shì)场表现出色，但公募(mù)所(suǒ)持房地(dì)产公(gōng)司(sī)市值在股(gǔ)票资产中(zhōng)的占比(bǐ)却断崖式下(xià)跌至1.85％；2021年(nián)，这一数值更是进一步降(jiàng)至1.56％。

　　不过(guò)2022年终(zhōng)于出现了三年来的(de)首次回升，年底这一数值(zhí)从(cóng)1.56％升(shēng)至1.65％。与此(cǐ)同(tóng)时，公募对房地(dì)产行业的(de)持股(gǔ)比(bǐ)例也(yě)同步回升，从(cóng)2021年底的6.94％提高(gāo)到(dào)2022年(nián)末的7.03％。

　　这样的(de)势头似乎在今年幂级数展开式常用公式，幂级数展开式怎么推导一季度得以延续。数据统计显示，公募重(zhòng)仓持(chí)有房地产(chǎn)板(bǎn)块一季度市(shì)值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季度(dù)提升6.71％。持(chí)仓市值前五个股分别(bié)为保利(lì)发展、招商蛇口(kǒu)、万科(kē)A、华(huá)发股份、滨江集团，持仓市值占板块比(bǐ)重合计达(dá)47.29％，环比下(xià)降3.05％。

　　从中不难(nán)发(fā)现，公募对(duì)于房地产的(de)投(tóu)资愈(yù)发有(yǒu)集中于龙头的趋势。Wind显示(shì)，在公募基金一季报汇总的重(zhòng)仓股(gǔ)中，房地产板块排(pái)名最(zuì)高的是保利发(fā)展，在基(jī)金重仓第33位。排名第二的是招(zhāo)商蛇(shé)口，排在第78位。而(ér)老(lǎo)牌龙头股万科A排在第96位(wèi)。对(duì)比去年四季报，变化(huà)之(zhī)处(chù)首先在于几只房地产(chǎn)龙头(tóu)股从(cóng)排(pái)位上看均有退步(bù)，尤其是万科最为明显；其次是金地(dì)集团退出百大(dà)之列。但考虑到(dào)房地产是复苏链(liàn)上(shàng)最后一环，且首季并非行业(yè)销售(shòu)旺(wàng)季，其传导(dǎo)到二级市场乃至机构(gòu)持仓上还需要时间周期。

　　形成共识的是，经济圈判断房地(dì)产已经(jīng)进入大分化时(shí)代，一二线城市好于三四(sì)线城市。而(ér)映射到二级市场投资上，配置(zhì)房地产(chǎn)行业轻松收获(huò)行业(yè)贝塔的红(hóng)利期一去不返了。“如果(guǒ)按(àn)照产(chǎn)业(yè)周(zhōu)期来分类，包括房地(dì)产等几类行业在盖(gài)特纳(nà)曲线里属于成熟期(qī)或(huò)者衰退期的行业，传(chuán)统认知上没有什么投资机会的。但在(zài)这(zhè)几年特殊的行情里包括(kuò)煤炭、电解铝等(děng)类(lèi)似的行业也出现了(le)一些(xiē)机会，背后的逻辑(jí)是供给(gěi)侧(cè)发生了(le)更大的变(biàn)化。”一(yī)不愿具名的上海公募基金(jīn)经理指出。

　　不(bù)过也(yě)有公募人(rén)士持谨慎(shèn)乐观态度(dù)：“行业前几年17亿～18亿平方(fāng)米(mǐ)的(de)年(nián)销售面积(jī)很难再(zài)出现(xiàn)了，2022年光(guāng)是居民存款数量增加了15万亿(yì)元。中国存量有400亿平(píng)方(fāng)米建(jiàn)筑面积，考虑存量(liàng)地产的更新，也有(yǒu)近10亿平方米。需求(qiú)端还(hái)需要有一(yī)定的(de)政策出来去(qù)刺激购房。”

　　宝盈(yíng)基金房地产研究员吕功绩也(yě)指出(chū)：“时(shí)至今(jīn)日，无论从城镇化的进程，还是人均(jūn)住房面积(jī)（接近30平/人），我国均已告别住房短缺时(shí)代，而目(mù)前居(jū)民的(de)杠杆率和房(fáng)价收入也不支(zhī)撑每年18万(wàn)亿元(yuán)的销售额，以及过(guò)快上行(xíng)的(de)房价(jià)，因(yīn)而行业高增(zēng)的时代已经过(guò)去，未来行业的需求或将(jiāng)回落，在此过程(chéng)中，伴随(suí)着地产的高杠(gāng)杆属(shǔ)性(xìng)，就很容易出现(xiàn)信用(yòng)风险问题(tí)（类似(shì)2022年的(de)民营地产爆(bào)雷），行业进入到供给(gěi)侧出(chū)清的过程。这个过程中，综合竞争力强(qiáng)的公司(sī)就能够通过大(dà)鱼吃(chī)小鱼(yú)的方(fāng)式，获得(dé)市占率的提升。当行业需求见顶(dǐng)回落时，行业的贝(bèi)塔已经过去(qù)了，但不(bù)代表没有投资(zī)机会，机(jī)会在于(yú)城市、位置、产品的阿(ā)尔法(fǎ)，而(ér)对应到股(gǔ)票投资，就是强(qiáng)竞争力公司的阿尔法。”

　　或许也是基于这样的认识转变，精耕细(xì)作个股成为公(gōng)募乃至(zhì)整体机构的务(wù)实之举。

　　机构配置房地产“风物长宜放(fàng)眼(yǎn)量”

　　头部(bù)央国企、优质区域性标的成香(xiāng)饽饽

　　5月(yuè)以来，房地产板(bǎn)块个股多出(chū)现小幅上涨，截至5月10日收盘，中信(xìn)房地(dì)产指数本月(yuè)涨幅约(yuē)为2％。从具体的个股来看(kàn)，《红周(zhōu)刊》利(lì)用Wind统计(jì)申万房地产板块(kuài)个股(gǔ)，在(zài)纳入(rù)统计的124只房地产(chǎn)类标(biāo)的股中，本月以来实现股(gǔ)价(jià)上涨的达到了81家。

　　其中，上述时间(jiān)段恰好(hǎo)排名前五(wǔ)的公司月内涨幅超过(guò)了10％，它(tā)们分别是(shì)上实发展、浦东金桥(qiáo)、*ST泛海、华夏幸(xìng)福、荣安地产。排名第一的上实发展，五一假期归来(lái)后日成交量(liàng)明显放大，4日、5日连(lián)续两个(gè)交易日(rì)收出涨(zhǎng)停。从(cóng)该股的(de)基本面来看，上实发展的主营业务为房地产(chǎn)开发(fā)与(yǔ)经(jīng)营。公司的(de)主(zhǔ)要产品及服务为房地产销售、房地产租赁、物业管理服务、工(gōng)程项目、酒店经营。从业绩数据来看，2022年，其实现营业收(shōu)入52.48亿元(yuán)，比上(shàng)期(qī)减少47.85％，归母净利(lì)润(rùn)1.23亿元(yuán)，同比下降33.24％。2023年第一季度，其实现营业总(zǒng)收入27.87亿元，同(tóng)比增(zēng)长183.02％；归母净利润(rùn)2.86亿(yì)元，同(tóng)比扭亏。

　　不过从十(shí)大流(liú)通股股东来看(kàn)，各类机构都有对(duì)其布局的(de)例(lì)子。以3月31日时的(de)首季十大流通(tōng)股股东来看， 具体包(bāo)括公(gōng)募的上银基金、私募的迎水文龙、中(zhōng)央汇(huì)金、长(zhǎng)城资产管理公司等(děng)都跻身(shēn)前十的行列。

　　巧合(hé)的(de)是，涨幅暂时排名(míng)第二的(de)浦(pǔ)东金桥也(yě)是上(shàng)海本地房企，其第一季度(dù)的收入利润规模(mó)大幅度复苏。究其原因，一方(fāng)面是(shì)该(gāi)公司后疫(yì)情时(shí)代出租率复(fù)苏至近年来最(zuì)高，另(lìng)一(yī)方面(miàn)则是公司拿地结(jié)算持续性向好，从数字上看，一季度(dù)新增虹(hóng)口(kǒu)135、138住(zhù)宅地块，总(zǒng)建筑面积约54万平方米(mǐ)。

　　在这(zhè)样的业绩(jì)势头向好背景下，自然(rán)也(yě)吸(xī)引了(le)知名(míng)机构在其中(zhōng)持续(xù)驻足(zú)。从第一季度(dù)十大流通股股东来看，知名(míng)私(sī)募高毅邓晓峰的两(liǎng)只产品(pǐn)依(yī)然在前十(shí)中(zhōng)，这也是连续(xù)第三个季(jì)度(dù)他有的两只产品杀(shā)入前十。同时榜(bǎng)单中(zhōng)还(hái)有一(yī)支大名鼎(dǐng)鼎的QFII阿布扎比投资局，其(qí)当季还小幅(fú)增加(jiā)了持股。

　　除去上述两(liǎng)家上海区域性地产公司外，荣安地产则是主要布局在(zài)深圳的地(dì)产公司，一(yī)季报(bào)交出(chū)的(de)也是一份报喜的成绩单：首季公司实现(xiàn)营(yíng)业收入(rù)51.85亿元，同比增长(zhǎng)35.51％。归(guī)属于上市公(gōng)司股东(dōng)的净利(lì)润(rùn)6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构态度来看，《红(hóng)周(zhōu)刊》注(zhù)意到两只公募指基首季(jì)新杀(shā)入十(shí)大流通股股东行列。具体(tǐ)说来， 南方中证全指房(fáng)地产ETF上榜排(pái)名(míng)第七(qī)位，富国(guó)中证指(zhǐ)数1000增强则排名第九位，此外联袂出(chū)现的机(jī)构还(hái)有QFII高盛(shèng)国际和私募迎(yíng)水聚宝。

　　接受《红周刊》采访时，兴证全球(qiú)基(jī)金相关人士(shì)分析：“经历过行(xíng)业洗(xǐ)牌和兼并重组后，龙头的价值更为笃(dǔ)定突出；从拿地(dì)端看，2022年土(tǔ)地市(shì)幂级数展开式常用公式，幂级数展开式怎么推导场(chǎng)大(dà)幅降(jiàng)温，优质土(tǔ)地(dì)供给较(jiào)多（券商(shāng)测算对应(yīng)潜(qián)在毛利率(lǜ)在25％以上(shàng)，目前房(fáng)企的利润(rùn)率仅20％），绝大多数(shù)房(fáng)企受(shòu)限于信用问题或者资(zī)金紧张没法(fǎ)拿地，龙头房企(qǐ)趁机获(huò)取低成本土地，龙头房(fáng)企的(de)拿地(dì)力(lì)度（拿地金额/销售金(jīn)额）基本在30％以上；从融资上看，龙头房(fáng)企杠杆率较低，净负债率基本(běn)在70％以下，而其他房企(qǐ)的(de)净负债(zhài)率普遍都在100％以上(shàng)，加杠(gāng)杆空(kōng)间(jiān)有(yǒu)限，从融资成本看，龙头(tóu)房企的融资(zī)成本不断(duàn)下滑(huá)，基本在(zài)3％、4％左(zuǒ)右；对应到2023年的(de)销(xiāo)售，龙头房企(qǐ)明显跑赢(yíng)行业(yè)，1～4月百(bǎi)强房企的销售额(é)增(zēng)速(sù)为9％，而TOP14的(de)销售额增速为29％。”

　　需要强调的是，在当前中(zhōng)特估的浪潮下，央国企地产股或存在发(fā)展的大好机会(huì)。中(zhōng)信证券指出：“房(fáng)地(dì)产(chǎn)行业的结构性机会(huì)依然存(cún)在，少(shǎo)部分公(gōng)司尤其是央企占据显著(zhù)优势，其(qí)主要又体(tǐ)现为库存的优势。央企地产公司(sī)，现阶段表现(xiàn)出(chū)较低的融(róng)资成本，优质的开(kāi)发(fā)资源和良(liáng)好的不(bù)动产(chǎn)资产运营能力的多重(zhòng)竞争(zhēng)优势。”

　　“即使没(méi)有中特估，国央企相(xiāng)较于(yú)民营地产(chǎn)公司也是更有优势的。”吕功绩强调，“对于减值、土地资源债(zhài)权(quán)债务关系等问题，市场对民营房开企(qǐ)业的资产会有更多担忧(yōu)和质疑，所以在这一轮行业出清的(de)过(guò)程中，央国企(qǐ)相较(jiào)于民企来说估值的修复(fù)更明显。中特估(gū)的角度从中长(zhǎng)期的维度看(kàn)，行业的逻辑在(zài)于集(jí)中度提升后，行业进入高(gāo)质量发展(zhǎn)阶(jiē)段，具(jù)备较快速发展阶段更稳定且可预期的盈利和现金流创(chuàng)造(zào)能力，以此(cǐ)带来(lái)估(gū)值中(zhōng)枢的提升，应该关(guān)注估值相对较低，企业(yè)自(zì)身资(zī)产的质量好、运营能力强、可(kě)以创造持续现金(jīn)流的企业(yè)。”

　　“存量时代(dài)中行业普(pǔ)涨的概(gài)率(lǜ)比较低(dī)，行(xíng)业内部将出现分化，要关注将受益于行业集中(zhōng)度提升的(de)头部公司。”星石投资首席研究官方磊也表示。

　　顺应机构(gòu)这一思路的(de)话，或许还是保利(lì)发展、招(zhāo)商(shāng)蛇口等国资背景龙(lóng)头前(qián)途(tú)更(gèng)为(wèi)光(guāng)明。不(bù)过(guò)国投瑞银基金投资部(bù)副总监綦傅(fù)鹏表示：“需要客观地去持续观察国企央(yāng)企在三(sān)个方面是否可(kě)以维(wéi)持，首先是融资成(chéng)本(běn)保持(chí)低位(wèi)，其次(cì)是(shì)销售份额(é)持续提升，再(zài)次是拿(ná)地(dì)份额持续提升。”

　　复苏速度缓慢(màn)

　　机(jī)构需要多给(gěi)一(yī)些耐心

　　而(ér)《红周刊》也根据房企一季报(bào)梳理发现，对于2022年(nián)的(de)业绩(jì)出现的整体下滑(huá)，2023年一季度的业绩分化更(gèng)趋明显，保利发(fā)展、滨江集(jí)团等(děng)房(fáng)企营收、净利均实现了业绩的回正，甚至是(shì)较大增速的增长。而(ér)这些(xiē)公司也是机构的重仓(cāng)对象。

　　对(duì)此，知名房地产业(yè)内人士张宏(hóng)伟向《红(hóng)周刊》分析(xī)表示，业绩出现(xiàn)明显(xiǎn)改(gǎi)善的房企，主(zhǔ)要是因为(wèi)过去两三年时(shí)间，尤其是(shì)在2021年下半年民营房企(qǐ)不怎么投(tóu)资拿地(dì)之后，国有(yǒu)企业仍在持续性地拿地，且主要(yào)集中在核心城市，投资力(lì)度(dù)较大。投资的驱(qū)动能够推动房(fáng)企销售业(yè)绩的增长，从而在(zài)2023年一季度市场恢复但(dàn)仍处于调(diào)整(zhěng)的过程(chéng)中，能够保(bǎo)有一个正增长。

　　不(bù)过张宏(hóng)伟同时(shí)也提醒表示，在房地产的复(fù)苏(sū)过程中，还面临着(zhe)一(yī)些不确定性。其(qí)实整个市场从四月份开始又在往下(xià)掉。除(chú)了(le)杭州(zhōu)、成都等极个别城(chéng)市四月环比(bǐ)三月相对(duì)表现较好之外，包括北京、上海(hǎi)在(zài)内的绝大多数(shù)城(chéng)市(shì)都出(chū)现(xiàn)环比(bǐ)下滑的(de)情(qíng)况。而现在(zài)五(wǔ)月的(de)市场表现也不(bù)太乐观。按照现(xiàn)在的经济状(zhuàng)况、收入情况(kuàng)，以及(jí)市(shì)场的去库存压力、企业的资金面压(yā)力，可(kě)能会出现，到六(liù)月(yuè)份(fèn)房企为了半(bàn)年报冲业绩出现市(shì)场的短(duǎn)期反弹外的(de)一个市场乏力现象。也就是说，第二季度、第三季(jì)度增长不(bù)确(què)定性的压(yā)力仍(réng)旧(jiù)较大(dà)。

　　上海利檀(tán)投资董事长(zhǎng)陈(chén)昊扬也向《红周刊》指出，现在整个房(fáng)地产以及其(qí)上下游产业(yè)链的复(fù)苏速度都比想(xiǎng)象的要慢很多，我们要(yào)多给一些(xiē)耐(nài)心，这个时候(hòu)，在房(fáng)地产以及上下游就不是(shì)赚快钱的(de)时候，只能赚他基本面的(de)钱。但(dàn)这也意味着，只有极(jí)为(wèi)少数的、做得比同(tóng)行好得多的企业，会(huì)伴随整个行业(yè)的弱复苏，业(yè)绩(jì)会(huì)逐步体现出(chū)来。所(suǒ)以只能(néng)耐(nài)心地(dì)去(qù)等(děng)待它的基本面不断(duàn)地凸显出(chū)来，这需要(yào)时间。

　　（本文已刊发于5月13日《红周(zhōu)刊》，文中提及(jí)个股仅为举例分析，不做买卖推(tuī)荐。）

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